La pieza que falta

Si uno tuviera un incendio en la cocina de la casa nunca se nos ocurriría ponernos a regar primero las plantas. Eso es lo que están haciendo los jefes de Estado europeos frente a la crisis de deuda soberana que tienen encima. Saben cuál es el problema y que es lo que corresponde hacer para resolverlo, lo único que falta es ponerlo en práctica. Me recuerda a esa persona que bebe demasiado y va al doctor quien luego de conversar con él le dice con voz severa "usted tiene que dejar la bebida". El tipo sale desolado del consultorio entra a su auto y dice aliviado, "por suerte el doctor no me dijo desde cuándo".
Vienen pateando desde Mayo del año pasado la solución. Le dieron un poco de plata a Grecia para no resolver nada. El Banco Central Europeo compró bonos de los países periféricos de la Eurozona pero no se compromete a seguir haciéndolo. Les piden a los bancos que están mal en las pruebas de estrés que consigan más capital, pero el Banco Dexia quebró y tuvo que ser nacionalizado a pesar de haber pasado con la mejor nota dicha prueba la semana previa. Esto se llama procrastinar. Dejar para mañana lo que se debería de hacer de una vez. Es cierto que la toma de decisiones implica consensos complejos de obtener pues hay 17 presidentes en la mesa, aunque es claro que Alemania y Francia cortan el jamón.
Europa ya entró en recesión este trimestre y lo que viene el 2012 es una profunda crisis. Esto puede implicar un punto menos de crecimiento global y por ello se hace urgente localmente mover la pieza que falta. El MEF ya mandó un par de salvavidas pequeños pero lo que hace falta es al Presidente saliendo a resolver la potencial parálisis de la inversión privada frente a un escenario internacional claramente desfavorable.
Si el Presidente no consigue destrabar y poner en marcha dos proyectos mineros grandes la inversión privada que ya crece a menor ritmo se paralizará. En ese escenario la economía peruana crecerá el 2012 en no más del 3.5%.
No imitemos la inacción europea. No hay porqué esperar a ver peores cifras aquí. Hoy es cuando corresponde actuar sobre la pieza que realmente mueve la economía peruana: la inversión privada. Hasta hoy nadie en el gobierno se atreve a promoverla sin vergüenza.

Publicado en El Comercio, Noviembre 5, 2011

Grecia y la intolerancia a la deuda

Como algunos de ustedes, soy intolerante a la lactosa y por lo tanto mi consumo de leche está limitado a leche sin lactosa o sino mi organismo expresa su más contundente rechazo. Lo mismo pasa con las economías que se endeudan demasiado. Ese es el argumento de un trabajo hecho por Rogoff, Reinhart y Savastano hace unos años atrás y que se ha vuelto a poner de moda. La solución a mucha deuda es siempre brutal. Una primera opción es pasar por la hoguera del arrepentimiento fiscal que implica ajustes draconianos del gasto para luego de muchos años restablecer los balances fiscales. Esa solución típicamente viene acompañada por una enorme recesión que hace intolerable el ajuste. Eso ya lo vivió América Latina. La otra opción implica muchas pequeñas dosis que hacen más tolerable la deuda pero que nunca resuelven el problema. Esa es hasta hoy la solución adoptada. Alemania y Francia están dispuestas a poner un poco de recursos para que la situación pase pero en realidad el tamaño de deuda aumenta porque la recesión continúa deteriorando la capacidad de pago del país. Finalmente, la última opción es reconocer abiertamente que no es posible pagar. Pero así como no hay mujeres levemente embarazadas, no existen las economías que puedan hacer un default (no pago) parcial. El día que no pagas deberías hacerlo con todas sus letras. Este default que puede tomar muchas formas pero en todas ellas se reduce el monto de la deuda y se recalendarizan los pagos del nuevo monto adeudado.
Por supuesto que esto tiene consecuencias y en realidad Grecia tiene dos opciones para dejar de pagar. Una es quedándose dentro del Euro y manteniendo el Euro como moneda lo cual impide ser más competitivo. La otra vía es haciendo default pero regresando al dracma (su antigua moneda nacional). De esta forma, el default no solo implica botar la leche que no puedo tomar sino que me permite hacerme un tratamiento que me haga más intolerante a la lactosa.
En América Latina ya hemos probado todos estos caminos y salvo circunstancias muy favorables que resuelven los problemas (por ejemplo un alza de precios de commodities) no hay mejor método de resolver los problemas que afrontándolos seriamente. A Grecia y al Euro se le acabaron los conejos del sombrero.

Publicado en El Comercio, Setiembre 24, 2011

Mundial de cisnes negros

Lamento decepcionarlos pero esta breve nota no la escribo desde alguno de los fabulosos estadios sudafricanos sino desde mi oficina. Hasta la fecha el mundial es reflejo de lo que pasa en la economía mundial. Las grandes potencias todas parecen una caricatura de lo que son sus ligas. Las estrellas del mundial son los países emergentes. La atención está puesta en los inteligentes planteamientos de técnicos como Bielsa, Martinto y Tabarez y no en los estrategas de los equipos que en el papel valían más. En la economía las recetas parecen que empezarán a salir de este lado del mundo porque en el otro aun reina tanta confusión como en el camerino francés. El mundo desarrollado deshoja margaritas sobre si es prudente desacelerar el gasto o si se debe extender el estímulo fiscal. Las agencias calificadoras rebajan sus calificaciones a los países centrales más rápido que algunos árbitros ponen tarjetas amarillas por faltas inventadas.

¿Cómo terminará este mundial? Las casas de apuestas están haciendo millones pues la cantidad de sorpresas es inagotable. Cisnes negros le han puesto a estos eventos de baja probabilidad de ocurrencia pero que tienen un alto impacto. Los mismos cisnes negros que no fueron tomados en cuenta en las evaluaciones de riesgo de los complejos activos financieros en la reciente crisis financiera. Todo lo que nadie creía posible que sucediera pasó. Los equipos que se creían imbatibles cayeron o empataron como si estuviesen hipnotizados por la Jabulani o en trance por las ruidosas vuvuzelas. Así que anime a su esposa a ver los partidos pensando en que los pronósticos de ella serán más acertados que los que usted hizo.

Hablando de sorpresas mundiales, China sorprendió este fin de semana a los mercados anunciando que una vez más dejará que su moneda se aprecie. La última vez que lo hizo entre Julio de 2005 y Julio de 2008 el renmimbi se terminó apreciando 20%, la presión inflacionaria que tenían desapareció y la economía pudo seguir creciendo inclusive con la crisis financiera encima. Esto es desde todo punto de vista favorable para el Perú. Permitirá que China crezca menos a expensas de otras economías, pero difícilmente significará un cambio de rumbo. Aún Europa es un mar de dudas como casi todas sus selecciones. Perdón pero el análisis lo tengo que dejar aquí, viene el próximo partido.

Publicado en El Comercio 24 de junio de 2010

El futuro de Europa

Europa y su estado de bienestar están bajo la amenaza de una terrible combinación: deuda en exceso y crecimiento escaso. Esta combinación hace que las finanzas públicas de varios países europeos no sean viables tal como están. Estos países no pueden ser tan generosos con sus pensiones, sueldos públicos, o subsidios. Si siguen ese camino, el mercado de deuda soberana no sólo les subirá las tasas de interés sino que les cerrará las puertas. Tal como les ha pasado tantas veces a los países latinoamericanos incluyendo el Perú. Acto seguido venía la crisis cambiaria, la bancaria y la recesión. No digo que todo eso vendrá mañana, pero sí algo de eso vendrá mañana.

La mejor manera de reflejar la mala situación de Europa es recordar que el euro se ha depreciado en el último medio año en 20%. Las perspectivas de un pobre nivel de crecimiento sumadas a la certeza de un masivo ajuste fiscal por el que tendrán que pasar dichas economías llevan a los sistemas financieros a tambalear. Sin duda la morosidad irá en aumento junto con las tasas de desempleo y la parálisis de inversión. Además, los bancos –expuestos a la montaña de deuda soberana europea- tendrán que añadir a sus previsiones no sólo el impacto de la mayor morosidad sino la posibilidad de que la crisis fiscal se resuelva aceptando de manera más obligatoria que voluntaria un recorte al verdadero valor de dichas obligaciones. Lo cierto es que un grupo de bancos está bajo la amenaza de afrontar grandes pérdidas en un momento en que la falta de crecimiento profundiza el problema. Y para bancos en problema no quedan muchos caminos que no sea la fusión, dejarlos quebrar o nacionalizarlos.

Los ministros de finanzas europeos siguen sin aceptar la verdadera dimensión del ajuste requerido y creen que estableciendo un sistema de mayores penalidades para quienes no cumplan con tener déficit fiscales menores al 3% del PBI será suficiente. La historia del propio euro muestra que esas penalidades no son amenaza suficiente como para promover prudencia fiscal entre sus miembros. Francia y Alemania por tres años seguidos violaron este acuerdo sin mayor problema. Si Europa no encuentra como crecer, tendremos este escenario cada vez como más probable. El valor de tener una moneda común se pierde cuando lo único que hay en común es un futuro sombrío.

Publicado en El Comercio 26 de mayo de 2010

Los riesgos del 2010

La mejor forma de empezar el balance del 2009 es notar el extraordinario optimismo con el que cerramos el año a pesar que las cifras de crecimiento fueron sólo marginalmente positivas. Hay buenas razones para serlo pero también hay riesgos en el horizonte que no debemos descuidar. Este año el mundo cayó 1% y el Perú crecerá 2 puntos por encima del mundo con un modesto 1%. El próximo año se prevé que el mundo crezca 3.5% y el Perú crecerá otra vez 2 puntos por encima. Mientras el Perú pueda mantener ese desempeño iremos aumentando nuestro ingreso per capita de manera sostenida y reduciendo el lastre de la tasa de pobreza.

Pero vayamos a los riesgos que enfrenta Perú. El primero y más importante es que la economía mundial aún no muestra señales de que la recuperación será sostenida y a un paso firme. Las razones detrás de esta duda son varias pero las dos más importantes están ligadas al comportamiento del consumidor norteamericano y a la situación de dicho sistema financiero.

Para empezar, el consumidor gringo sufrió una rebaja sustancial en todos los activos que conforman su riqueza financiera y real. Su casa vale menos, sus activos financieros valen menos, puede haber perdido su trabajo o estar en mayor riesgo de perderlo. Para complicar más las cosas la expectativa respecto al futuro parece no despejarse pues el país pasará ampliamente la cifra de 10 por ciento de desempleo: su peor resultado desde la Gran Depresión. Para efectos del crecimiento global un consumidor gringo pesa igual que seis consumidores chinos así que hay varios vagones desalentados que no empujarán tanto el PBI mundial. Estos días salió la cifra revisada para el PBI del tercer trimestre y en lugar de 2.8% la cifra se corrigió a un tímido 2.2%.

Además, los problemas financieros aún están presentes y esto no debería ser sorpresa pues las crisis financieras tienden a tener impactos más permanentes que transitorios. El crédito de bancos comerciales que crecía a tasas por encima del 10% al año antes de la crisis hoy están a –5% y aún no se observa un cambio en la tendencia.

Es por todo esto que el impacto de la crisis global aún se sentirá desde nuestro lado por un mercado más complicado para nuestros productos de exportación. Por ello, mi impresión es que si bien el 2010 será un año largamente superior al 2009, creo que volveremos a crecer más que el mundo, pero éste a su vez crecerá menos que lo que ahora anticipamos.

El último riesgo que podríamos enfrentar el 2010 es un influjo significativo de capitales que presione al tipo de cambio hacia una mayor apreciación. Creo que el MEF debe estar dispuesto a dejarle mayor margen de maniobra al BCRP, es decir, debería estar dispuesto a retirar antes el estímulo fiscal. ¿A propósito, alguien me puede explicar porqué se necesita estímulo fiscal cuando una economía crecerá por encima del 5%?

Publicado en El Comercio 24 de Diciembre de 2009

Estampitas con héroes locales

¿Se ha preguntado usted porqué acepta voluntariamente esas estampitas de colores impresas con los héroes nacionales a cambio de cosas tan importantes como su trabajo o sus bienes? ¿Por qué la gente acepta el dinero si solo son pedacitos de papel pintado? La respuesta simple es porque usted, el falsificador de billetes y yo seguimos creyendo que mañana alguien más también los va a querer aceptar por el valor que tienen impreso. Si alguien nos convence que la mitad son falsificados nosotros buscaremos otra forma de hacer nuestras transacciones. El valor como dinero de esas estampitas de colores simplemente se reducirá de manera abrupta.
Digo todo esto porque una vez más el mercado se ha llenado de gente pronosticando el colapso del dólar como consecuencia final de la crisis financiera global. Hace más de una década se viene diciendo lo mismo. La justificación para tan tremendo anuncio ha estado asociada en un principio a la idea que un país no puede tener de forma perpetua un desbalance en sus cuentas externas. Lo usual para cualquier país que por alguna razón exporta mucho menos que lo que importa estará forzado a tener muchas reservas en monedas fuertes (dólar, euro, yenes, etc) o a recibir largas sumas de capital que compensen los flujos negativos de dólares que el país envía al resto del mundo producto de unas importaciones muy superiores a las exportaciones. Por eso, lo usual en países pequeños es ver que años de saldos negativos se compensan con años de saldos positivos. De esa manera el país no vive “prestándose” recursos del resto del mundo de forma permanente sino sólo temporalmente.
Bueno, esa es exactamente la situación de EEUU. El país ha vivido por décadas con una situación deficitaria en sus cuentas externas pues en el resto de mundo había países dispuestos a “prestarle” recursos a cambio de activos denominados en dólares como los bonos del Tesoro americano o simplemente personas como usted que aún mantienen dólares en su billetera o en su cuenta bancaria. Lo cierto es que los bancos centrales de todos los países mantienen como medida de precaución una gran cantidad de ese tipo de activos. Por ejemplo, tres cuartas partes de las reservas del banco central chino están en dólares (algo más de 2 trillones de dólares).
Pero ahora la razón para pronosticar el colapso del dólar es el aumento sin precedentes de la deuda (82% del PBI) y el masivo financiamiento monetario que la Reserva Federal ha usado en su plan de salvataje bancario. Pero en finanzas también todo es relativo. El resto de las economías desarrolladas han hecho cosas similares y por lo tanto no hay razones para decir que el euro, la libra, o el yen estén mejor. En cambio, los emergentes si han hecho su tarea pero eso no significa que sus monedas lograrán “graduarse” de monedas duras. Les va a ser más fácil colocar bonos en sus monedas en los mercados globales pero aún están muy lejos de volverse monedas de transacción global. Creo que por lo menos la próxima década el dólar seguirá siendo la moneda internacional más utilizada por todos a pesar de que muchos quisieran ver a sus héroes locales en manos (y billeteras) de otros.

Publicado en El Comercio Setiembre 30, 2010

Coyuntura Económica Mundial

Ayer 29 de abril, la UP organizó un interesante foro para discutir la crisis global.
Para ello se contó con la participación de Klaus Schmidt-Hebbel (ex Chief Economist de la OECD), Piero Ghezzi (chief economist para emerging markets en Barclays) y Ya Lan Liu (economista del BBVA para Asia-ex China).

El consenso es que saldremos pero muy lentamente. Es decir, nada de tasas de crecimiento de 4-5% en el mundo para el futuro cercano.

El juego de echar la culpa

Políticos, analistas económicos, y periodistas y se encuentran enfrascados en echarse culpas por la difícil situación económica. Lo curioso es que a muchos les cuesta darse cuenta que la crisis es mundial a pesar de que las proyecciones de crecimiento son cada vez más negativas. Se habla de un frenazo y en efecto hay un frenazo global. La economía mundial entera se ha detenido abruptamente. Las economías desarrolladas que en el 2008 se anticipaba crecerían 2.2%, en realidad caerán en 3%. La producción industrial en los principales países del mundo muestran caídas que van entre –10% y –35%.

Pero esta semana el anuncio del bajo crecimiento de febrero ha llevado a diversos analistas a intentar explicar la crisis y a buscar los culpables del frenazo local. Lamentablemente no quieren ver el enorme elefante en medio de la cristalería responsable de los destrozos que hoy empezamos a sentir con más fuerza. El gráfico muestra que el comportamiento del PBI está estrechamente asociado a lo que sucede con los términos de intercambio. Mientras estos fueron favorables el PBI creció sostenidamente. Este viento a favor que gozamos en el 2006 desapareció y se hoy es más bien viento en contra.

Frente a estos números tiene poco sentido culpar a la mala gestión de los funcionarios públicos, o a decisiones locales que descarrillaron -según los más críticos- el camino de crecimiento acelerado que tenía el Perú. Nuestra economía es un pequeño bote con una vela hecha de reglas de juego y un par de remos: la política monetaria y la política fiscal. Lamentablemente, esos remos no tienen la potencia para enfrentar la tormenta mundial en la que estamos metidos.

¿Porqué sino un país como Chile con un manejo fiscal más prudente que el nuestro, con mayores recursos fiscales acumulados que el nuestro, enfrenta desde inicios del 2008 un marcado proceso de desaceleración que ya se convirtió en recesión? Los culpables no están adentro, y esa no es la discusión que deberíamos tener. El escenario que realmente enfrentamos es una larga recesión mundial y deberíamos diseñar nuestras acciones con una mirada que no sólo enfatice las preocupaciones de corto plazo.

Publicado en Peru 21, Abril 18, 2009