La receta del crecimiento

La pregunta que ha estado en la mente desde que surgió el primero de los economistas, Adam Smith, ha sido porqué crecen las economías. Han pasado más de 200 años desde entonces y los economistas seguimos dándole vueltas al asunto. Hace unos días la llamada Comisión para el Crecimiento y el Desarrollo publicó un extenso reporte tratando de responder esta añeja pregunta. La Comisión estuvo liderada por el premio Nóbel de Economía Michael Spence y compuesta por 19 distinguidos representantes de las economías en desarrollo (incluido el ex ministro Pedro Pablo Kuzcynski) a los que se les sumó Robert Solow, el padre de la teoría moderna del crecimiento económico y también galardonado con el Premio Nóbel. Así que mentes brillantes y experiencia no faltaron a esta tarea de más de dos años empujada por el Banco Mundial.

Para dar con la respuesta estos especialistas optaron por mirar a los países exitosos y buscar los elementos comunes en dichas experiencias. Para ello analizaron aquellas economías que no sólo habían logrado altas tasas de crecimiento sino que además habían podido acompañar dicho crecimiento con desarrollo inclusivo. Es decir, países que crecieron a tasas mayores a 7% al año por más de 25 años y pudieron ampliar el acceso a servicios a la mayor parte de su población.

Las características comunes de estos casos exitosos son varias pero quiero destacar cinco de ellas. Lo invito a sacar lápiz y papel para ver cual ya tenemos y cual nos falta alcanzar. Lo primero es una voluntad de ser parte de la economía global por dos razones fundamentales. Ahí está la verdadera demanda por lo que los países producen y porque ahí está también la fuente del conocimiento que las economías requieren para potenciar su crecimiento. Lo segundo estabilidad macroeconómica, es decir, nada de inflaciones descontroladas, o cuentas fiscales que acumulan deudas sin parar. Tercero, las economías deben tener una orientación a mirar el futuro y prever hoy para mañana. Se requieren políticas que fomenten el ahorro y su efectiva canalización en proyectos de inversión privada y pública.

En cuarto lugar, la economía que crece vigorosa necesita raíces vigorosas. Por ello, se requiere que la economía sea capaz de diversificar su oferta exportable, que los procesos de creación y destrucción de oportunidades de negocio no estén bloqueados. Finalmente, se necesita que el gobierno activamente lidere el largo proceso promoviendo un ambiente estable y predecible de negocios. El gobierno debe ser capaz de entender que su rol irá evolucionando en este proceso pero debe poner el acento es promover el crecimiento, pues es un elemento esencial para que pueda obtener un desarrollo inclusivo. Sin este último, el crecimiento no será sostenible. Tiene que buscarse la equidad y construirse la igualdad de oportunidades.

Como bien dice el propio reporte, este se pudo haber llamado un reporte sobre milagros económicos, pero eso hubiese sido un error porque a diferencia de los milagros estos eventos de crecimiento alto y sostenido suceden y lo más importante es que se pueden repetir.

Publicado en El Comercio, Junio 5, 2008

Comentarios en El Mercurio sobre leyes laborales

Comentarios a propósito de las acciones en nuestro Congreso. Click aqui

Envejecer en el Perú

Hay pocas cosas en la vida que nos llegan con tanto aviso como la vejez. A pesar de ello en la mayoría de los casos la recibimos con una gran improvisación. Al contrario de lo que muchos de nosotros pensamos, la mayoría de los peruanos que llega a cumplir 65 años no cambia para nada su rutina de vida. La mayoría de ellos lejos de celebrar el haber cumplido esa edad, tendrá que seguir con lo mismo: trabajar para vivir. Suena dramático porque en efecto lo es. Sólo una pequeña minoría cuenta con activos suficientes para afrontar con comodidad el resto de su vida. Unos cuantos más tienen la fortuna de poder tener una pensión de jubilación fruto de su trabajo que les permitirá tener una relativa tranquilidad en esos años.

Cuando uno mira las cifras del Perú no puede más que sorprender la desidia. Si nos enfocamos en el grupo de personas que ya superó la barrera de los 65 años encontraremos que uno de cada tres estuvo afiliado a algún sistema previsional y por lo tanto algo de protección tendrá. Pero si uno hace la separación entre quienes no son pobres y los que efectivamente están en dicha condición encontrará el amargo sabor de los promedios en un país donde las distancias muchas veces son enormes. Prácticamente no hay personas pobres con acceso a una pensión de jubilación. Ese es el drama de un mercado laboral lleno de trabajadores informales.

En el Perú esta característica de nuestro mercado laboral fuerza a las personas a seguir trabajando pasados los 65 años, los fuerza a compartir la vivienda con los hijos. Siete de cada diez adultos mayores vive con los hijos (o al revés). Claramente no es lo mismo heredar de tus padres que heredar a tus padres. Por ello, muchos hijos no pueden salir de la pobreza pues deben afrontar los costos de salud que tienden a ser más elevados en la medida que la edad avanza. Hace bien el ministro de salud en apuntar al aseguramiento universal de los peruanos.

Nadie discute que el sistema de AFP funciona bien para aquellos que pueden acceder al mismo con un trabajo dependiente. Si vemos los números encontraremos que para aquel que puede aportar todos los meses tendrá al final de su vida laboral la paz de una pensión. Pero ese grupo no alcanza ni a dos de cada diez trabajadores en el Perú. Y que quede claro que el problema no está en el sistema de AFP sino en que ninguna reforma previsional se ha hecho pensando en las mayorías.

Lo que propongo es pensar en las mayorías, pero concentrarse en los ancianos pobres. Es cierto que son personas que ya no tienen obligación de ser votantes y por lo tanto su voz llega débil. A ellos no se les puede exigir que sigan trabajando o que se reciclen para reinsertarse al mercado laboral. Estas personas de una forma u otra pagaron vía IGV su cuota al Estado pero no tienen derecho a pensión alguna pues no tienen contribuciones suficientes a la ONP o a alguna AFP.

El costo de darle una pensión de un tercio del salario mínimo a adultos mayores que están en situación de pobreza no excede un punto del PBI. Ese es el precio de no desproteger a nuestros ancianos. Si no hay para tantos empecemos con 100 soles para los pobres extremos, lo cual cuesta la tercera parte. Hoy el Estado subsidia con la plata de todos y también de estos ancianos pensiones a personas que no están entre los más pobres tanto en la ONP como en las AFP. Eso es falsa solidaridad. Seamos verdaderamente solidarios, los recursos están, falta la voluntad política.

Publicado en El Comercio, Mayo 29, 2008

Ganarle a Chile

Cualquier deportista se fija metas. No lo hace para desmoralizarse si no las alcanza sino las pone para saber a donde quiere llegar. Mirando a su competencia podrá analizar que fortalezas le faltan desarrollar y que debilidades debe corregir. El que el Presidente García haya puesto muy temprano en su mandato la meta de “ganarle a Chile” es útil porque orienta los esfuerzos y evita caminar en círculos en temas complejos. Esta semana el mercado financiero internacional sorprendió a todos al marcar que en términos de riesgo país Perú había desplazado a Chile del segundo lugar en la región. Esta noticia ha generado euforia en algunos. Pero entendamos algunas cosas antes de destapar las botellas.

Este indicador mide cual es la probabilidad de que el gobierno cumpla con sus obligaciones de deuda con el resto del mundo. Si soy un país como Argentina que acostumbra a no pagar a sus acreedores o si soy un país como Colombia que hace lo indecible para no caer en dicha situación. Este indicador está estrechamente relacionado al comportamiento de variables que midan capacidad de pago. Por ejemplo, si el país tiene mucha deuda pendiente de pago relativamente para el nivel de ingresos que genera el país o que recauda el fisco entonces lo lógico es que sea más riesgoso. Además, si la deuda que tiene el país esta denominada en una moneda distinta a la que el país emite entonces también es más riesgoso. Una cosa es que el Perú tenga deuda en soles y otra que tenga deuda en euros.

Si uno compara Perú y Chile en estos dos aspectos Chile nos aventaja y por mucho. Ellos tienen la mitad de la deuda que nosotros y no tienen un problema de dolarización de su deuda como todavía lo tenemos nosotros. Es por estas razones que Chile según las empresas clasificadoras de riesgo no sólo tiene grado de inversión sino que está dos peldaños arriba que el Perú cuando las comparamos. Por eso es que es tan sorpresivo que los mercados tengan un mayor apetito por bonos peruanos que por los chilenos y que este mayor apetito se haya reflejado en una percepción de riesgo más baja que Chile.

Probablemente la razón más relevante detrás de dicho dato es que también es importante en la valoración que hace el mercado la capacidad futura de la economía. Y ahí la percepción de los mercados no puede ser más positiva para el Perú y más preocupante para Chile. La economía chilena con las justas crecerá por encima del 4% este año y no hay nadie que apueste a que podrá revertir esta desaceleración en los próximos dos años. Por el contrario, la economía peruana sigue deslumbrando a todos con su vigoroso crecimiento a pesar de la crisis. El pronóstico para este año es un 7% que podría ser algo más y los conservadores apuntan a un 6% en los próximos dos años. Nada mal para una economía que está insertada en una economía global en crisis.

Pero la historia de triunfo y euforia se acaba ahí, en esos indicadores macroeconómicos. Chile nos lleva una enorme ventaja en el resto de indicadores. Su ingreso por habitante es mucho mayor, la efectividad de sus políticas sociales son largamente mejores. Chile cuando se compara no lo hace con América Latina, sino con los países de la OECD. Está en otra liga, eso aún nos falta. No se preocupe que allá vamos.


Publicado en El Comercio, Mayo 22, 2008

Peru Now: El momento cumbre

No hay mejor forma de conocer un país que visitándolo personalmente. Estos días en medio de la congestión de tránsito trataremos que nuestros ilustres visitantes, muchos de ellos por primera vez, conozcan la promesa que significa el Perú. En realidad muchos de ellos mirarán en Internet antes de subirse al avión que noticias hay sobre el Perú y mirarán más de un reporte de algún banco de inversión señalando que el Perú es la nueva estrella de la región. El Perú crece mientras Chile parece acalambrado, producto de la crisis energética. El Perú recibe inversión extranjera mientras otros países se dedican a ahuyentarla como si se tratara de piratas de alta mar.

Nuestros visitantes tendrán la oportunidad de maravillarse de cosas tan especiales como nuestra hospitalidad, la calidad de nuestra comida y la variedad de nuestros bailes. Inclusive de nuestra capacidad por celebrar. Se sorprenderán de no ver trenes o metro, y de ver avenidas estrechas en una ciudad tan grande; y probablemente no sospecharán que esta es la tierra de las combis y los taxis instantáneos.

Sin embargo, muchos viajeros que llevan varios cientos de miles viajando por todo el planeta descubrirán las características de un país que puede volverse una promesa. Lo han visto antes en varios lugares. El boom de las construcciones y el nivel de los servicios son indicadores de que la economía poco a poco se va graduando.

Pero también encontrarán en esa búsqueda de información antes de subirse al avión el artículo en la última edición de The Economist, un respetado semanario global, mostrando las dos caras del Perú. Por un lado, este crecimiento económico por encima del promedio regional y por otro lado, el nivel de pobreza, también por encima del promedio regional. Y seguramente se preguntarán y tratarán de entender lo complicado que puede resultar gobernar un país que no tiene partidos estables, que tiene una geografía compleja y una red de infraestructura que no permite acercar los pueblos y los mercados.

Lo que es cierto es que el Perú estará en vitrina una vez más. Las oportunidades aparecerán y será una tarea para todos, Estado y sector privado, que éstas puedan volverse en instrumento de desarrollo inclusivo. Quizás lo mejor que podríamos sacar de esta visita de tantos extranjeros es sus lecciones de cómo lograr que la máquina anti-pobreza puesta en marcha por el gobierno funcione a la velocidad que quisiéramos; que los recursos dejen de perderse en el camino y que el Perú deje de ser lo que hoy aún somos: un país a dos ritmos, aún desencontrado pero esperanzado en salir esta vez sí, del subdesarrollo.

Publicado en El Comercio, Mayo 15, 2008

Negocios inclusivos

Para quienes están en el mundo de la cooperación internacional este es el último grito de la moda. Ya no es lo más fashion hablar de responsabilidad social a secas. Ahora la idea es hacer negocios con la base de la pirámide, es decir, que la rentabilidad de la empresa surja de hacer negocios donde los clientes son los más pobres. La verdad que para mí este concepto me resulta mucho más interesante y aterrizado que el de responsabilidad social empresarial que era una suerte de cajón de sastre donde se ponía de todo sin mucho orden.

Lo cierto es que los pobres son sólo eso pobres, no es que no tengan necesidades o no estén dispuestos a gastar lo poco que tienen en una serie de bienes y servicios. El tema es que muchas veces la forma como las empresas comercializan sus productos y servicios no está pensada en ese segmento de la población. Con horror estamos viendo como la cifra de muertos en la ex Birmania producto de un devastador ciclón podría superar las cien mil personas. Más allá de las desgracias familiares el impacto en términos de la desaparición de activos productivos condena a millones a seguir viviendo en la más extrema de las pobrezas que nos podemos imaginar. Todo esto porque nadie en ese lugar cuenta con algún tipo de protección más allá de la ayuda humanitaria internacional que eventualmente superará los controles burocráticos del régimen de Myanmar.

Sin ir tan lejos, la mayoría de las víctimas del terremoto de Ica del año pasado no tenían ningún tipo de seguro ante una eventualidad así a pesar de que hace menos de 10 años la ciudad había sido castigada por un fenómeno similar. No sería negocio acaso vender seguros confeccionados pensando en las necesidades y posibilidad de dicha población. Por años viví en California donde es normal asegurar tu casa contra los incendios o contra los terremotos. Obviamente que los niveles de ingreso permiten gastar en ese tipo de cosas pero justamente ahí está el secreto del asunto. Esas personas que no tienen un millón de dólares para comprarse una casa, igual se compran una casa con varios ceros menos e igual están sujetos al riesgo de perder toda esa inversión, probablemente su mayor inversión, en unos pocos segundos en que la tierra tiemble más de la cuenta. ¿Por qué no van a estar dispuestos a pagar algo para intentar preservar el valor de su riqueza?

Ayer por la mañana me invitaron a un diálogo para discutir sobre lo que se debería hacer para que más peruanos tuvieran esto que se llama conectividad. Es decir, que tengan acceso al mercado de voz, datos, video, etc. Claramente algunas propuestas tecnológicas son inviables por el costo de las mismas, por ejemplo optar por telefonía fija en todo el territorio del Perú. Sin embargo, me vino a la mente esta discusión de negocios inclusivos. ¿Por qué si hay tantas personas necesitando una mayor conectividad nadie se las está brindando de manera más satisfactoria? ¿La propuesta tecnológica es inadecuada? ¿La labor del FITEL y de OSIPTEL están fuera de foco? Haciendo el paralelo con las carreteras, en el Perú se ha construido la Panamericana de las telecomunicaciones al tender cables de fibra óptica a lo largo de toda la costa, pero aún no se hacen las Carreteras Interoceánicas que posibiliten la aparición de oportunidades de negocios inclusivos.

Este será uno de los temas que se discuta en la cumbre de la próxima semana así que ya sabe, invite a su gerente de marketing a salir de su zona y a ver las necesidades que sus clientes ocultos tienen. No sólo será bueno para ellos sino también será bueno para la última línea de sus estados financieros. Construya país y haga plata.

Publicado en El Comercio, Mayo 8, 2008

Prohibiciones ciegas

El mundo está hambriento. El desarrollo de las economías con las mayores poblaciones en el mundo ha generado no sólo una creciente demanda por metales sino por comida. El que millones de chinos e hindúes salgan de la pobreza les ha permitido dar un salto en sus condiciones de vida. Lo primero que han demandado es comer más. La economía china que sigue su paso a toda marcha ahora convive con una inflación de más de 8% y una inflación de alimentos que ya está por encima del 20%. Los gobiernos se desesperan al ver que la inflación de los alimentos se dispara porque tiene un impacto directo en el bienestar de los más pobres y por lo tanto en la popularidad del gobierno. Cualquiera que lee los diarios habrá visto que en más de 30 países en el mundo hay protestas en las calles por culpa de esta situación.

Pero la desesperación no es precisamente la mejor consejera y menos cuando se trata de política económica. Frente a estos hechos varios gobiernos no han encontrado mejor alternativa para evitar que la demanda de otros países presione los precios internos de los productos agrícolas que restringiendo las exportaciones de dichos bienes. La lógica es clara: mientras menos bocas estén dispuestas a pagar por mis productos el precio debería bajar.

En línea con lo señalado los gobiernos de Argentina, China, Egipto, India, Indonesia, Kazajstán, Malawi, Rusia, Serbia, Ucrania y Vietnam han introducido ya sea impuestos a las exportaciones de alimentos o prohibiciones totales de las mismas. El impacto de esta medida termina agravando el problema en lugar de solucionarlo.

Lamentablemente la respuesta de los mercados no es como muchos gobernantes quisieran. Las restricciones de exportación tienen una serie de efectos no deseados que terminan dominando sobre el aparente efecto deseado con el que fueron establecidos. Es decir, es un clásico tiro por la culata. Expliquemos con detalle el asunto. Para empezar la restricción de exportación reduce drásticamente los incentivos de los productores que estaban sembrando y exportando dichos bienes. En lugar de aumentar la oferta dado el contexto de precios altos se les reduce la rentabilidad con lo cual el problema futuro será aún peor que el actual.

En la gran mayoría de los casos la producción local es más que suficiente para satisfacer la demanda local así que se está hablando en realidad de exportar los excedentes. No por un tema de nacionalismo sino porque no se tienen que incurrir en fletes tan altos que reducen la rentabilidad. No olvidemos que estos son commodities, es decir, bienes estandarizados. No es que estemos exportando fresas orgánicas o camu-camu tropical. Los precios que distintos mercados están dispuestos a pagar están más asociados a los fletes extra que hay que pagar y no a la capacidad de pago de sus consumidores.

Pero la prohibición es ciega y olvida que lo primero que genera es un fuerte incentivo al contrabando ilegal a aquellos países desde donde sí se puede exportar. No sé si se acuerdan cuando hace varios años atrás Bolivia decidió prohibir la exportación de estaño y terminamos viendo como el Perú se volvió de la noche a la mañana en importante exportador de estaño, cosa que nunca habíamos sido. Hace unos días Ucrania cambió su decisión y levantó la prohibición de exportación de cereales. Esperemos que los demás gobiernos entren en razón y no en desesperación.

Publicado en El Comercio Mayo 1, 2008

El inestable precio del dólar

No hay que ser economista para entender que detrás de todo precio hay quienes quieren vender y quienes quieren comprar algo. Lo que se vende en el caso de una moneda es la promesa que ese papelito de colores tenga alguna capacidad de compra en el futuro. Es decir, detrás del precio hay un enorme acto de confianza colectivo. Si la gente no cree que ese papel va a tener valor en el futuro sencillamente el precio de dicha moneda se derrumbaría con rapidez hacia cero. Póngase a pensar porqué usted no puede fabricar sus propios billetes. La respuesta es que la gran mayoría de las personas no cree que sus billetes hechos en casa valgan algo. ¿Porqué no? Porque para que valgan necesito que alguien esté dispuesto a entregar bienes o servicios a cambio de un billete de colores con su firma, y la gente no es tan tonta.

La semana pasada el tipo de cambio (soles por dólar) se depreció (subió para los no economistas) de manera repentina la semana pasada porque el BCRP anunció un cambio drástico en las condiciones bajo las cuales opera el mercado cambiario. En dicho mercado entran y salen dólares de dos fuentes: de las operaciones de comercio exterior y de las operaciones financieras. Si por alguna razón nuestras importaciones crecen más que las exportaciones entonces en neto el mercado cambiario estará buscando dólares y el tipo de cambio se depreciará (se hacen más escasos los dólares por lo tanto su precio sube). De la misma manera, si el BCRP limita la entrada de capitales que vienen atraídos por las oportunidades de hacer ganancias puramente financieras en un breve plazo entonces los dólares escasearán y otra vez el dólar subirá de precio. Estos capitales que típicamente se les llama capitales golondrinos andan a la caza de retornos derivados de una combinación de altas tasas de interés y una clara perspectiva que el tipo de cambio se apreciará (se caerá).

El precio de hoy de cualquier activo no sólo depende de las condiciones que hoy día presenta el mercado sino que también depende de las condiciones futuras del mercado. Es decir, el precio de hoy refleja los cambios en las expectativas con respecto al futuro. Por lo tanto, los anuncios o las señales son las armas más poderosas de los bancos centrales.

En los mercados cambiarios de países desarrollados los bancos centrales pueden hacer muy poco para influir en el precio de las divisas. Basta mirar el decepcionante comportamiento del dólar que ha perdido más de 30% de su valor con respecto a la mayoría de las monedas en los últimos 5 años. Y eso que los ministros de finanzas del gobierno americano han repetido hasta el cansancio que ellos buscan un dólar fuerte.

En el Perú el peso de las decisiones del BCRP han tenido un peso enorme en el comportamiento del dólar. Ese peso lo pierden una vez que los que manejan miles de millones de dólares desde una oficina en Nueva York encuentran una y otra vez oportunidades de hacer dinero en el mercado local. El BCRP cree estar ganando la batalla contra los especuladores internacionales. Los especuladores internacionales que ven las enormes ganancias que han logrado piensan exactamente lo contrario. Hace falta una receta distinta para alejarlos.

Publicado en El Comercio, Abril 26, 2008

Economía en la ciudad

En estos días es imposible sentir que las autoridades nos tratan a toda costa de darnos unas lecciones de economía. Para muestra algunos de los conceptos que nos saltan a la vista en esta lucha diaria por transitar por la ciudad de Lima.

Externalidades. No son extremidades ni esas cosas que nos salen en la piel cuando el cebiche de mariscos tenía alguno que no estaba totalmente limpio. Externalidades son costos que alguien nos impone. A veces, somos nosotros los que imponemos esos costos en otros. Lo central es que no son costos que nosotros mismos nos imponemos. Ahora esos costos no es plata que tengamos que pagar sino molestias que nos obligan a padecer. Ejemplo de esto es el tráfico en la ciudad que se ha vuelto un dolor de cabeza producto de la decisión del alcalde de iniciar varias obras a la vez en las principales avenidas de la ciudad. El alcalde Castañeda está empeñado en que recordemos a su parentela en doble turno. Premio para él por generar un costo a todos los limeños a quienes conducen o son conducidos en mayor tiempo perdido, más hígados revueltos que sanar, y por supuesto menos tiempo en la cama para dormir.

Monopolio natural. No, no es una versión diet del clásico juego de Parker Brothers sino cuando es más eficiente que una única empresa atienda a todo el mercado porque resultan mucho más importante consideraciones de economías de escala, es decir, ahorros por producir muchas unidades. Ejemplo de esto es la empresa que va a producir las nuevas placas de rodaje. No tiene sentido tener dos empresas haciendo placas porque los costos por unidad serán mucho más reducidos en la medida que se puedan hacer más con la misma máquina. Ojo que esto depende de si la máquina es o no lo suficientemente flexible para hacer otras cosas. Normalmente, estas empresas requieren que alguien las regule pues pueden aprovechar para poner el precio que se les antoje. Lo ideal es que el Estado tenga información muy precisa sobre los costos de la empresa para regular el precio. Sin eso no hay forma de evitar los potenciales abusos.

Costo hundido. ¿Usted es de los que pidió permiso en el trabajo, o peor aún no fue a trabajar todo el día para pasar con su auto la revisión técnica que arbitrariamente estableció la Municipalidad de Lima? El costo de haberlo hecho más el precio del supuestamente importantísimo servicio que recibió es lo que se conoce como costo hundido. Es decir, plata que no podrás recuperar. En muchos otros casos uno siempre puede recuperar parte de lo invertido, por ejemplo, ese auto que pasó la revisión técnica podrá ser vendido y usted recuperará parte de su capital. Otro ejemplo, es el costo que usted pagó por las placas del auto que hoy conduce. Esas que por alguna razón dejarán de ser válidas en unos meses más. Usted ya pagó por registrar su auto pero ahora quieren que paguemos otra vez y para completar la novillada ¡quieren que lo hagamos cada cinco años! Un escándalo.

Publicado en El Comercio, Abril 24, 2008

Fondos de riqueza soberanos

Administrar la pobreza es sin duda un difícil arte que requiere dosis adecuadas de economista, financista y equilibrista. Pero administrar la riqueza también puede ser igual de complicado. Hace años cuando los países por alguna razón recibían repentinamente mayores ingresos de golpe, éstos se evaporaban con mayor velocidad que con la que habían llegado. El Perú tiene varias historias para contar en esa categoría (guano, caucho, etc). La teoría económica siempre ha sugerido lo mismo que la abuela: guardar pan para mayo. Es decir, tratar los ingresos temporales exactamente como lo que son: ingresos no permanentes. Por lo tanto, estos no deben ser gastados inmediatamente lo que lleva necesariamente a ahorrarlos de alguna manera.

En estos tiempos el mundo vive un boom de precios de los commodities. Sólo para que tengan una idea el oro, el cobre y el petróleo se cotizan hoy al doble que hace menos de tres años. De esta forma, muchos países han empezado a tener abundancia de recursos que en la mayoría de los casos terminan depositados como reservas internacionales (RIN) o como parte de fondos de estabilización fiscal. En la gran mayoría de casos estos fondos o las RIN son administrados de forma en extremo conservadora. Nunca nadie criticaba esta actitud porque los montos acumulados nunca llegaron a tener el tamaño que hoy tienen -al menos en algunos países.

El problema surge cuando de pronto los fondos acumulados son mucho mayores a cualquier indicador que la más extrema de las prudencias sugiere. Entonces, la pregunta que muchos se hacen es ¿qué pasa si con el resto seguimos una estrategia de inversión un poco menos conservadora? Haciendo el paralelo con una familia, uno no tiende a arriesgar si tiene pocos ahorros, pero cuando hay excedentes amplios no hay mayor problema en ser más aventurado. Con esta lógica simple es que nacen los que hoy se llaman Sovereign Wealth Funds (SWF) o en nuestro idioma Fondos de Riqueza Soberana. Hay que decir que varios países árabes tienen hace varias décadas fondos de este tipo. Por ejemplo, fondos de dichos países son quienes han tomado una acción decisiva en el apoyo de varios bancos que tambalearon en la reciente crisis de las hipotecas en EEUU.

La pregunta para quienes hoy manejan la política económica en el Perú es si con el nivel impresionante de reservas que tiene el Perú no vale la pena discutir si debemos hacer algo distinto. Según los datos del BCRP el Perú cuenta con más de 35 mil millones de dólares de RIN. No importa cual sea el indicador de prudencia que utilicemos, es claro que hace rato sobran reservas y lo más probable es que sigamos comprando a lo largo del año aún muchas más.

Hay preguntas complejas que responder. La primera es quien administra el fondo. Poner al Estado a administrar recursos -hoy día con el ejemplo del BANMAT- no parece ser la idea más brillante. ¿Vamos a encomendar miles de millones de dólares a un grupo de profesionales que va a ganar no más del tope salarial impuesto por el gobierno? ¿O podemos dejar que los técnicos del BCRP gestionen esa parte dado su experiencia en el tema? Una pregunta adicional es a donde irían los beneficios de dicho rendimiento potencial. Y una tercera es qué fondos invertimos: ¿las RIN o los recursos del Tesoro?

El BCRP es el menos interesado en ganar o perder dinero así que es complicado que su directorio favorezca el uso de las RIN para este tipo de aventuras. Otra cosa sería si los fondos vinieran de ahorros del fisco, pero parece que el MEF no parece muy dispuesto a escuchar el consejo de los economistas o inclusive el de la abuela.

Publicado en El Comercio Abril 17, 2008

BCRP sorprende al mercado y es más restrictivo ..y el MEF?

El BCRP pisó los frenos con mayor fuerza y decidió subir la tasa de referencia de 5.25% a 5.5% y además modificó drásticamente la política de encaje. Está claro que quiere que el crecimiento del crédito se modere de una vez. Creo que el mercado no esperaba una movida asi y esto puede entenderse como la aceptación de parte del BCRP que el escenario que se viene será aún no tan favorable. Es decir, tendremos 2 o 3 meses más de inflación al alza.
Mientras tanto el MEF en qué estará pensando???

Banco Central de Chile intervendrá en mercado cambiario

Después de años de jactarse de no intervenir en el mercado cambiario el BC de Chile dio marcha atrás a esa decisión y anunció la compra de US$ 8,000 millones de dólares a lo largo del año. Para poner en perspectiva el anuncio nuestro BCentral ya compró en lo que va del año más que eso. Así que dificilmente se verá una dramática reversión de la tendencia declinante del peso.

Fondo gris

El Fondo Monetario Internacional (FMI) acaba de publicar sus pronósticos sobre el crecimiento de la economía mundial. Como pocas veces el FMI ha puesto un tono sombrío frente al panorama que enfrenta el mundo como producto de la crisis de la economía norteamericana. Para empezar, ha recortado significativamente sus proyecciones de crecimiento del mundo de un 5% en 2007 a un 3.7% para el 2008. Esta reducción es explicada por el impacto de la crisis financiera en EEUU que sin entrar en recesión caminaría en un lánguido 0.5-0.6% de crecimiento en el 2008-2009. Dado que EEUU sigue siendo un cuarto de la economía mundial el impacto en el resto del mundo es severo. Por ejemplo, Europa reducirá su crecimiento de 2.4% en el 2007 a un 1.3% en el 2008. Curiosamente cuando uno mira a América Latina el FMI no es tan pesimista. La razón de esto es porque suponen que el resto de economías emergentes (China, India, etc) no serán tan fuertemente golpeadas por la crisis. Por ello, tenemos a países como el Perú liderando el ritmo de crecimiento de la región tanto en el 2008 como en el 2009. Para el FMI la economía peruana crecerá 7% y 6% en los próximos dos años. Claramente a eso no le podemos llamar crisis.

Sin embargo, el FMI también ha incluido como parte de su panorama mundial el análisis de un escenario que cada vez es más probable. En dicho escenario la crisis financiera es más profunda, la caída en el precio de las casas alcanza niveles aún mayores a los inicialmente previstos y finalmente una menor preferencia por activos de EEUU producto que se percibe que dicha economía pierde capacidad de crecimiento de largo plazo. En dicho escenario la economía norteamericana entra en una franca y prolongada recesión llegando a niveles de crecimiento de –2% a fines de este año. Claramente en ese escenario la economía europea también entraría en recesión y el mundo podría crecer a tasas mucho menores que las previstas inicialmente.

Desde mi perspectiva los riesgos de la actual situación están sin duda en que el consumidor de EEUU sienta la fuerte reducción de riqueza y comprima sus niveles de consumo de modo que no quiera comprar ni gringo, ni europeo, ni chino, ni peruano en las proporciones en que lo venía haciendo. Lo segundo es que Europa no acompañe este proceso de gestionar la crisis mundial y permita una más rápida reversión de los desequilibrios que hoy tiene EEUU. Lo otro es que esta combinación haga que la situación de los mercados de commodities sea muy distinta a la actual.

Hoy, los mercados de commodities están empezando a ser más difíciles de leer pues no solo las consideraciones de oferta y demanda real están detrás de los precios sino que también están siendo utilizados como instrumentos financieros y por lo tanto, sus precios ahora empiezan a depender de factores más especulativos que son los que pueden crear burbujas que se inflan para luego desvanecerse abruptamente. Para el Perú el peor escenario está ligado a una reversión rápida de los precios de los bienes que hoy exportamos. En dicho escenario podríamos ver una reversión de la tendencia apreciatoria del sol para alivio de algunos pero junto con un impacto mucho mayor y más importante en nuestra tasa de crecimiento. En realidad, es aún difícil tomar con mucho optimismo las cifras del FMI para nuestra economía. Asumamos que al menos para los próximos dos años va a ser más complejo venderle al mundo nuestros productos.

Publicado en El Comercio, Abril 10, 2008

Bono alimentario en Chile

Hoy la presidenta Bachelet anunció que el gobierno entregará a 5 millones de chilenos (digamos 1 millón de familias) un bono de 20,000 pesos (al cambio unos 120 soles) a un costo total de 62 millones de dolares. Con esto se cubre el 40% de las familias más pobres.

Comparemos con lo decidido aqui en Perú donde hoy se iniciaron estos raids de madrugada entregando bolsas a las familias.

En Perú se habla de 100 mil familias.
En Chile son 10 veces eso.

En Chile se financian con los intereses de los fondos que se ahorraron en el boom de ingresos.
En el Perú se financian con recursos ordinarios del presupuesto.

Comentario sobre la recesión en EEUU

Las últimas dos recesiones en EEUU duraron sólo 8 meses. En ninguna de ellas hubo una crisis financiera realmente importante detrás. Por el contrario, la crisis actual nace del sistema financiero el cual tiende a tener el rol de amplificador de las crisis. Lo obvio es que esta crisis sea más prolongada que las anteriores. Dado que EEUU es un cuarto del PBI global todas las economías sentirán la pegada, desde China hasta Perú. Por ello, los mercados de commodities sufrirán el impacto de que el mundo deje de crecer a 4-5% como lo venía haciendo en los últimos 4 años. Curiosamente, el Banco Central israelí ha sido el primero en bajar su tasa de interés previendo un escenario global marcadamente recesivo. No hay que olvidar que la política monetaria tiene un largo rezago en tener impacto y por eso las decisiones se toman mirando lo que viene no a lo que ya pasó.

Publicado en Gestión Abril 7, 2008

Comentarios en Agencia Peru TV sobre la decisión de Fitch

Reproduzco una entrevista sobre el grado de inversión del interesante portal de noticias en internet de Agencia Peru.

Canastas para calmar angustias

Este domingo el diario El Peruano, fuente inagotable de sorpresas, trajo entre sus normas una que aprueba la transferencia de 16 millones y medio de soles al Programa Nacional de Asistencia Alimentaria (PRONAA) para la repartición de víveres por seis meses a 100 mil familias de extrema pobreza. Lo primero que pensé fue que no me había enterado de alguna emergencia o desgracia natural que había ocurrido el fin de semana. Preguntando me comentaron que esta era la respuesta del gobierno frente al alza de precios de los alimentos. Preguntando más me dijeron que sólo las familias limeñas en extrema pobreza iban a recibir esta ayuda. Preguntando aún más no me pudieron decir de que manera el PRONAA iba a encontrar a estos 100 mil beneficiarios. Preguntando aún más nadie tenía idea porqué se había establecido que esta ayuda llegaría por 6 meses y no 2 meses o 1 año.

Después de tantos años de discutir la eficacia de los programas sociales resulta increíble que este gobierno que dice estar en pleno proceso de mejorar la eficacia de los mismos sucumba ante la presión de la inflación de estos meses respondiendo de esta manera. Para nadie es una novedad que los más pobres entre los pobres de nuestro país no están precisamente en Lima. Es cierto que hay pobres extremos en Lima pero porqué los de otras partes del país no califican. ¿Dónde queda la equidad? Además, existen cientos de estudios que muestran los enormes problemas de focalización de los programas sociales ligados al PRONAA.

Comparto y entiendo la preocupación del gobierno por el tema inflacionario pero es absolutamente impensable que la inflación se desborde a dos dígitos o cosas por el estilo. Es cierto que hay bienes individuales que han tenido alzas de dos dígitos pero eso no significa que ese sea el camino que van a tener el resto de bienes y servicios. Tal como lo hemos señalado en esta columna, los pobres quienes gastan una mayor proporción en alimentos sufren el impacto de manera más fuerte. Sin embargo, el problema no tiene la magnitud que amerita la repartición de alimentos. Esta medida lejos de calmar las expectativas las exacerba pues genera la sensación de caos y emergencia.

El Banco Central mira con optimismo los meses siguientes pues confía en que luego de que la inflación supere el 6 por ciento el próximo mes, la inflación empiece a cambiar su tendencia a partir de mayo. Los meses de mayo a julio fueron meses en la inflación estuvo en 0.5 por ciento y por lo tanto apuestan a que la tendencia empiece a cambiar. Yo no soy tan optimista pero no existe fundamento para pensar en una inflación desbocada en el 2008 o 2009. Los precios de los commodities agrícolas ya han empezado a ceder.

En mi opinión, esta decisión de política económica no aplacará las críticas al gobierno por el tema inflacionario. La gente que recibe las canastas criticará mientras las recibe porqué éstas no incluyen más cosas, o por la calidad de los alimentos entregados. Cuando el festival de ayuda se acabe (si se acaba) criticarán que aún los precios están al alza y que el gobierno los está condenando a la pobreza. Mientras todo esto ocurra, quienes no reciban este beneficio protestarán con justa razón porqué ellos no han sido incluidos. Para complicar aún más las cosas, el periodismo se encargará de mostrar algún escándalo para coronar el despropósito. Bien dice el dicho, el camino al infierno está empedrado de buenas intenciones.

Publicado en El Comercio Abril 3, 2008

Fitch otorgó el investment grade

Aunque para mí resulta apresurado, Fitch decidió apostar por la economía peruana. Perú aún tiene serios problemas de dolarización, aun no ha reformado en serio su política fiscal, y dado el complejo escenario internacional aún no hemos visto que tan resistente es su economía.
Ojalá el gobierno tome la noticia con la prudencia del caso y no se dedique a destapar champagne antes de que la crisis internacional termine de impactarnos.
Cabe preguntarse si hoy el BCR tiene enormes reservas o si hoy el MEF disfruta de abundancia fiscal porque el Perú hace bien las cosas o por la situación externa favorable lo ha permitido.
Curiosamente hoy Bernanke reconoció que USA no crecerá el 2008.
Ahi va el comunicado de Fitch.


Fitch Upgrades Peru to 'BBB-'; Outlook Stable Ratings
02 Apr 2008 2:33 PM (EDT)

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Fitch Ratings-New York-02 April 2008: Fitch Ratings today upgraded Peru's long-term foreign currency Issuer Default Rating (IDR) to 'BBB-' from 'BB+' and its long-term local currency rating to 'BBB' from 'BBB-'. The Outlook on these ratings is Stable. Fitch also upgraded Peru's short-term IDR to 'F3' from 'B' and its Country Ceiling to 'BBB' from 'BBB-'.

The upgrades recognize the strong improvement in Peru's fiscal and external solvency ratios, which now demonstrate a sufficient counterbalance to the country's key credit weaknesses, including a concentrated export base as well as political and social risks.

'Peru's public finance and external account performance once again exceeded expectations, contributing to a better than anticipated improvement in the sovereign's financial ratios,' said Theresa Paiz Fredel, Senior Director for Latin American Sovereign Ratings. As a result, most of Peru's financial indicators are now stronger than the median for low investment-grade credits. Furthermore, it is important to highlight an incipient structural shift in the drivers of Peru's economic growth, as the most dynamic growth rates now stem from the non-primary sectors.

Positive trends in public finances, underpinned by high commodity prices and the strength of the economy, have led to an improvement in Peru's government debt burden relative to peers, which at 28% of GDP is in line with the 'BBB' median. 'The Garcia Administration has resisted current spending pressures and has used the commodity windfall to invest in infrastructure, pay down public debt and increase assets,' says Theresa Paiz Fredel.

Fiscal restraint, liability management operations, and sizable reserve accumulation in recent years have allowed net repayments of public external debt. As a result, the public sector became a net external creditor in 2007, sooner than initially anticipated. Peru's net public external debt (NPXD) to current account receipts (CXR) ratio, a key rating weakness in the past, reached an estimated -22% by the end 2007, approaching the 'BBB' median of -26%. If current trends continue, Peru's net public external creditor position will exceed the 'BBB' median by the end of this year. The government's external debt burden is also mitigated by astute debt re-profiling operations and prepayments, which have reduced the public sector's external amortizations to less than 1% of GDP per year over the medium term. Other external solvency ratios such as liquidity and external financing needs as a proportion of foreign exchange reserves, also exceed the median of investment grade sovereigns.

Peru's key credit weaknesses relative to low investment-grade sovereigns continue to include its poor governance and social indicators. Nevertheless, the continuation of high, broad-based economic growth and a solid fiscal position will sustain the declining trend in both public and external debt burdens over Fitch's rating horizon, as well as provide the flexibility necessary to target social expenditures toward addressing human development shortcomings. Maintenance of these positive trends should alleviate Peru's vulnerability to a commodity price shock and entrench the growing consensus for Peru's macroeconomic framework.

Further strengthening of Peru's external creditor position as well as a sustained progress toward closing the gap between the country's per capita income at market exchange rates and the 'BBB' median would bode well for the sovereign's ratings. Finally, substantive progress on structural reforms related to public finances or the labor market could also support an improvement in Peru's creditworthiness over Fitch's rating horizon.

Fitch will hold a teleconference tomorrow, April 3, at 10AM ET to discuss the rationale behind the upgrade. Call information to follow.

Contact: Theresa Paiz Fredel or Casey Reckman, New York

Combatir la inflación de los pobres dando alimentos a los que más reclaman

El gobierno ha anunciado que entregará alimentos a pobres extremos. Pero lo curioso del tema es que será sólo en Lima. Como demostramos con nuestro estudio sobre inflación por deciles de ingresos la gente más pobre de Lima no es quien sufre de una inflación más alta que el promedio nacional.
Nos parece un error esta decisión del gobierno. O es que se trata de dar alimentos a quienes están más cerca de ser entrevistados y protestar.

¿Especulación o expectativas?

Dato 1: Usted va al cine y ve que los precios subieron. Dato 2: Usted le pone gasolina a su auto y paga más por lo mismo. Dato 3: Usted va al mercado y encuentra que los precios de la mayoría de cosas que usted compra subieron. Hipótesis 1: Todos los productores han recibido algún tipo de información que los ha forzado a subir los precios. Hipótesis 2: Los productores –en especial los intermediarios- se están poniendo de acuerdo para subir sus precios especulando. Hipótesis 3: Todos los productores suben sus precios porque reciben la información que el resto de mercados están subiendo sus precios, es decir cambiaron sus expectativas sobre la inflación futura.

Ante estos hechos que son visibles para todos el gobierno ha optado por una interpretación de la realidad en la que validan la hipótesis 1 pues efectivamente todos en el gobierno hablan de la inflación importada. Entonces, la información recibida por los productores es efectivamente un incremento en el precio de los alimentos y de la gasolina a nivel mundial que hace imposible seguir vendiendo las cosas al mismo precio. Pero inmediatamente optan por responder a la hipótesis 2 con un rotundo si. Salen a los mercados mayoristas para observar como los intermediarios se encargan de “desplumar” a los compradores. Envían al INDECOPI para detener el proceso inflacionario chequeando que las balanzas no sirvan como mecanismos para el abuso a los consumidores. Todo esto -con suerte- puede ser que tranquilice al ama de casa o a la conciencia de algunos funcionarios públicos.

Lo interesante y a mi juicio más relevante es lo que señala la hipótesis 3. Aquí entra en juego algo que el Banco Central aún no está dispuesto a aceptar. Cualquier shock por más temporal que sea puede desencadenar (subrayo el puede) un proceso inflacionario si es que las condiciones lo permiten. Es decir, existen mecanismos de propagación que pueden activarse en un mercado con abundante capacidad de pago. Es decir, hay una transmisión de información no sólo sobre lo que está pasando en un mercado específico sino en general en el resto de mercados. Si yo como productor de algún bien o servicio recibo información que todos están reajustando los precios, entonces lo más probable es que voy a querer ajustar los míos para evitar perder ingresos reales.

Luchar contra las expectativas de mayor inflación es ahora el principal frente de batalla del Banco Central. La próxima semana el INEI informará una vez más que la tasa de inflación en lugar de acercarse a la meta del BCRP se sigue alejando. Mientras más tarde la recesión mundial en mostrar su cara, más complicado será para nuestro Banco Central en seguir apostando por la historia de que este es un shock transitorio y por lo tanto ni hay que responder con política monetaria ni tampoco preocuparse más de la cuenta. El mercado internacional no está ayudando pues el maíz, el trigo, el arroz y la soya no muestren la tendencia declinante que muchos esperábamos para este año. Podría decir que no sería extraño que en los próximos meses más analistas revisarán al alza sus proyecciones para este año y el próximo reflejando este cambio en las expectativas inflacionarias. Pero los críticos dirán que eso es pura especulación. Así como antes dijeron que la inflación de los pobres no era tan alta.

Publicado en El Comercio, Marzo 27, 2008

¿A cuanto comprar algo que no vale nada?

Quisiera hacer una breve reflexión sobre lo que está pasando en Wall Street. Cualquier institución financiera tiene en su corazón la transformación de liquidez. Todas sin distinción toman liquidez de distintas fuentes y las convierten en instrumentos financieros que son valiosos para quienes los aceptan. Esos instrumentos financieros pueden ser tan simples como el primer depósito de ahorro de un niño hasta un complejo instrumento derivado. Lo que importa para su correcta valuación no es sólo su complejidad sino también su liquidez. Cuando el riesgo no es evaluado correctamente el precio de un activo no corresponderá a su verdadero valor. Si el riesgo de no pago de una hipoteca es mucho mayor que el que inicialmente pensaba podría estar sobrevaluando su verdadero valor.

Cuando una institución financiera acumula activos cuyo verdadero valor no es el que se suponía corresponde hacer aumentos de capital que le permitan mantener el volumen de operaciones. Ese aumento de capital en realidad es para reconocer que las pérdidas generarán una reducción en el capital de la empresa y por lo tanto lo más esperable es un recorte profundo en el crédito. El propio jefe de la Reserva Federal (Fed) se hizo académicamente famoso al describir como una pérdida en el valor de los activos que son utilizados como colaterales en los créditos amplifica las crisis financieras. Frente a estos problemas, la Fed inicialmente optó por pedir que las instituciones financieras efectivamente reconocieran públicamente cuanto de sus activos no valían lo que supuestamente valían y buscaran activamente inversionistas dispuestos a realizar estos aumentos de capital. De esta manera, vimos como capitales de países árabes y asiáticos tomaban posiciones en las distintas instituciones financieras de Wall Street, tanto en bancos como en instituciones no bancarias. Esto último es importante, pues la Fed sólo tiene capacidad de supervisión sobre la parte bancaria del sistema financiero, no así sobre la parte no bancaria.

El segundo paso de la Fed fue reducir las tasas de interés de corto plazo tratando de calmar a los mercados y de asegurar que no falte liquidez. En lo esencial su visión era que el sistema financiero enfrentaba un problema de liquidez y no de solvencia. Por lo tanto, se debía asegurar la adecuada provisión de liquidez para que una repentina sequía de liquidez no se transformara en un problema de solvencia. Con lo mismo en mente pero luego de una seguidilla de malas noticias la Fed optó por ir mucho más allá y abrir una fuente adicional de liquidez a todo el sistema financiero. Ofreció cambiar activos de dudoso valor por activos líquidos como los bonos del Tesoro americano con el compromiso de recompra al cabo de un mes. Es decir, permitió mejorar temporalmente el balance de dichas instituciones evitando reconocer pérdidas de capital que podrían sumir en la desesperación al resto del mercado.

Sin duda el mayor reto para el regulador de un sistema financiero es saber reconocer cuando el problema no es sólo de liquidez sino de solvencia. En dicho momento, debe asegurarse que los dueños del capital deberán pagar por las consecuencias de su mal manejo financiero. Si es que se recurre al salvataje público de la institución lo único que se estará haciendo es simple y llanamente una socialización de las pérdidas con el argumento de que esto se hace para favorecer la estabilidad del mercado. Lo cierto es que una acción de esta naturaleza lo que logra es impulsar a otros directores de instituciones financieras (el llamado riesgo moral) a tomar riesgos más allá de lo que la prudencia manda. Mientras haya alguien como la Fed que está dispuesto a pagar por activos que no valen nada se seguirá poniendo en riesgo todo el sistema. Hoy en Wall Street hace falta que más de uno pierda el patrimonio en lugar de que sea el Tesoro (más bien todos los contribuyentes) quien finalmente se haga cargo de papeles sin valor.

Publicado en El Comercio, Marzo 20, 2008

¡Limbo baja ya!

No hay necesidad de ir a la isla Trinidad para desafiar la gravedad (de los años) y la flexibilidad (de los huesos) y bailar al ritmo de la música tratando de pasar por debajo de la barra horizontal en el juego del limbo. La gente gritará a su alrededor alentándolo que tan abajo puede ir. Hoy la situación económica nos obliga a pasar por un juego con muchas coincidencias al limbo. Todos se preguntan, como en el limbo, que tan bajo puede caer el tipo de cambio. En realidad la pregunta más importante no es esa sino que tantos pueden ser lo suficientemente flexibles como para sobrellevar un tipo de cambio aún más apreciado. Hace unos meses la barrera psicológica era 3 soles por dólar. Estas semanas la nueva barrera psicológica se ha venido cambiando con rapidez de 2.90 a 2.80. Seguramente pronto estaremos discutiendo lo que tendríamos que hacer para evitar que el tipo de cambio regrese a 2.70.

Curiosamente el baile del limbo simboliza para algunas tribus africanas un triunfo de la vida sobre la muerte. Aquellos que logran pasar la prueba digamos siguen vivos a pesar de la adversidad. Obviamente que está terminantemente prohibido en el juego sujetar la valla para que esta no se caiga. La idea es que triunfa el flexible no el que cambia las reglas. Esto me suena a la propuesta que ayer se comentaba en el diálogo entre ADEX y CONFIEP donde surgió la idea de elevar la meta de inflación del BCRP para que así este pueda bajar su tasa de referencia. La lógica de esta medida es señalar que lo que está atrayendo dólares a nuestras costas es la diferencia entre la tasa del BCRP y la de la Reserva Federal. Diferencia que con toda seguridad se ampliará la próxima semana cuando la FED opte por una reducción más de su tasa de referencia. Pero como hoy enfrentamos más inflación no podemos arriesgarnos a bajar la tasa. Entonces... y aquí viene la sugerencia planteada: aceptemos más inflación bajando la tasa de referencia que a la vez reducirá la brecha de tasas de interés que evitará la masiva entrada de divisas. La cual se suponía reducía la inflación. ¿No se entiende, no? No se preocupe. El problema no es usted, es que la sugerencia es errada.

Si los empresarios en su planeamiento estratégico de fin de año no discutieron la posibilidad de un escenario con el dólar a 2.50 creo que es momento de que dediquen un día o dos a hacerlo. Ninguno de los elementos financieros que podrían revertir la caída del tipo de cambio está actualmente favoreciendo esa tendencia. Veamos con cuidado cada una de ellas. (1) La FED seguirá bajando sus tasas hasta que no encuentre señales que la economía norteamericana vuelve a mostrarse dinámica y eso no pasará sino hasta entrado el último trimestre de este año con mucha suerte. (2) Nuestro Banco Central va a soportar varios meses más de inflación al alza y por lo tanto difícilmente podrá modificar su tasa.

Sin embargo, los elementos de comercio exterior si podrían empezar a apoyar una desaceleración de la caída del tipo de cambio. Es previsible que una parte de nuestras exportaciones pierda dinamismo producto más de la recesión mundial que de la apreciación cambiaria. Esta semana el BCRP publicó un estudio donde demuestra que nuestras exportaciones no son sensibles al tipo de cambio. Y esto es así para empresas grandes y chicas. Asimismo, se espera que los términos de intercambio sigan una tendencia desfavorable y por lo tanto presionando hacia un tipo de cambio más depreciado. En resumen, es momento de preguntarse como lo hacen en Trinidad al ritmo de los tambores: How low you can go? La receta seguro está en su capacidad de ser flexibles, es decir competitivos. Y si no lo son entonces habrá que buscarse otro baile que sea más fácil.

Publicado en El Comercio, Marzo 13, 2008

Aclaraciones del MEF y mías

Según lo que me contó la periodista de La República que me llamó ayer el MEF señaló (ver el link http://www.larepublica.com.pe/content/view/207917/484/ ) que el cálculo que nosotros hicimos no sigue la misma metodología que lo que hace el INEI.
Tal como le dije a la periodista que lamentablemente puso un trabalenguas como mis declaraciones:

1. Nuestro cálculo no pretende sustituir al cálculo de la inflación que realiza el INEI todos los meses.
2. Nuestro cálculo pretende mostrar lo que no muestra el cálculo del INEI. La enorme diferencia entre la inflación para el decil de ingresos más pobre y el más rico en el contexto de una inflación con un fuerte componente de alimentos al alza.
3. Una discusión adicional es si es que el BCRP puede seguir utilizando el número de la inflación de Lima como meta de inflación. Esto último no fue el objeto de nuestra pequeña contribución.

Quiebra de empresas

¿Podría usted nombrar alguna universidad que quebró recientemente? ¿Hace cincuenta años? Seguramente que no. La razón detrás de ese hecho tan curioso es que las universidades son en buena parte organizaciones sin fines de lucro. Pero la otra poderosa razón detrás es que enfrentan poca competencia. No es que no haya rivales sino que viven en un escenario donde hay muchas barreras que limitan la entrada de nuevos competidores. Para empezar se necesita un tamaño mínimo, y para la gran mayoría de padres resulta muy costoso la alternativa de enviar a nuestros hijos a estudiar al extranjero. Sin embargo, cada uno de ustedes podría nombrar sin demora al menos 3 restaurantes que hoy ya no existen. Ese tipo de empresas son constituidas con fines de lucro y enfrentan severa competencia. La inversión en promedio no es tan grande y basta contar con un buen chef para atraer clientela.

A lo que voy con esto es que hay rubros empresariales donde la competencia es mucho mayor y otros donde la propia estructura del mercado hace que la competencia no sea tan intensa. Lo lógico será observar como un resultado normal del mercado un mayor número de quiebras en el sector donde la competencia es más fuerte que en el otro tipo de mercado. Junto con dichas quiebras también será menos sorpresivo la aparición de nuevas empresas. Muchas de estas aparentes quiebras podrán ser la fusión de empresas dado que en muchos sectores se requiere un tamaño mínimo de operación para empezar a obtener utilidades. ¿O acaso una cadena de cines con una única sala será rentable? Sin embargo, lo que interesa desde un punto de vista macroeconómico no es si a unas cuantas empresas les va mal y se ven obligadas a cerrar. Lo que importa es si en el agregado al sector le va mal y en términos netos se está produciendo menos y se está contratando menos.

Mirando las estadísticas del Ministerio de la Producción lo que se aprecia es que si bien los últimos dos meses del año pasado no fueron buenos especialmente para algunas ramas del sector textil lo cierto es que el resultado neto del 2007 es positivo para dichos sectores. Únicamente los sectores madereros y de metales han terminado el año en rojo. Aunque el último reporte de actividad del Banco Central dice otra cosa. Obviamente los resultados del sector textil se explican en buena medida por la crisis norteamericana que impactará a aquellas empresas estrechamente vinculadas con dicho mercado. La ausencia de información más detallada a nivel de empresas me impide hacer un comentario más preciso de cuántas empresas de dicho rubro quebraron, cuántas nacieron, y mucho menos intentar una explicación de las causas de dichas quiebras.

Lo usual para las empresas es enfrentar márgenes de ganancias que fluctúan con el ciclo económico. Algunos sectores con mayor poder de mercado pueden atenuar las fluctuaciones del propio ciclo económico al interior de sus flujos de caja. Sin embargo, en otros casos sencillamente tendrán que asumir cualquier variación en su demanda a través de reducciones en sus márgenes de ganancia. Así como el dueño del restaurante cambia su carta, modifica la decoración, cambia proveedores o empleados, cada empresario hace lo que puede para enfrentar su competencia. La moraleja de todo esto es que hay sectores donde esa competencia es mayor y por lo tanto más común la quiebra de empresas.

Publicado en El Comercio, Marzo 6, 2008

Más comentarios sobre nuestros cálculos

Esta vez H. Campodónico escribe en La República sobre nuestras cifras de inflación.
http://www.larepublica.com.pe/content/view/207314/559/

Inflacion por deciles y asesor del MINAG

Carlos Adrianzén, asesor del MINAG, escribe hoy en Peru 21 http://www.peru21.com/comunidad/Columnistas/Html/adrianzenIndex.html sobre los cálculos de la inflación por deciles. Se pregunta que cosa hay detrás de sacar un número asi.
Se lo digo con toda claridad. El gobierno viene diciendo que "estima" que la pobreza está reduciendose a ritmo acelerado. Ese "dato" es difícil de conciliar con el otro dato que la canasta de consumo de los segmentos de menores ingresos es la que más ha subido.
Con esto no estoy exculpando a nadie. Es sencillamente poner sobre la mesa un dato que estaba aparentemente siendo ignorado.

Calculando inflacion por deciles

En el archivo adjunto encontrará la explicación de la metodología para el cálculo de la inflación por deciles.
http://docs.google.com/Doc?id=dgcq4j9g_1csbp7khh

Los duendes de El Comercio

En la columna de hoy jueves 21 de febrero, los editores de Economía decidieron cambiar "papel tissue" por "papel higiénico". Lo cual fue hecho sin mi consentimiento y que podría interpretarse de mala manera.
Mi intención no era más que señalar que los exportadores (unos más que otros) viven quejándose amargamente ante el MEF por el tema cambiario.

Mis disculpas del caso por el gazapo involuntario.

Lalo Morón

Impuestos en dólares

Dentro de unas semanas a todos los contribuyentes se nos amargará el día porque tocará el pago del impuesto a la renta, mejor dicho, la regularización de dicho impuesto. Como siempre SUNAT nos obligará a pagar nuestros impuestos en soles. A la SUNAT no le interesa si es que parte de nuestros ingresos fueron en soles y otros en dólares. En teoría monetaria eso es lo que se llama una restricción legal. El uso de este tipo de restricciones legales le otorga una característica adicional a la moneda nacional que el resto de activos financieros deben suplir con alguna otra característica. Es decir, el darle la exclusividad en el pago de impuestos a los soles le otorga una mucho mayor liquidez a los soles frente a cualquier otra alternativa. De esta manera hago más interesante tener soles que –por ejemplo- dólares. Por lo tanto, estoy menos dispuesto a mantener dólares pues si bien sirve para muchas transacciones para esta en particular no sirve.

Es por esta razón que los exportadores, quienes se deben haber agotado todo el stock de papel tissue durante los últimos meses en que el tipo de cambio se ha apreciado con persistencia, han sugerido como una tabla de salvación que la SUNAT y el MEF den su brazo a torcer y fortalezcan el dólar a través de levantar esta restricción legal que hoy fortalece a un nuevo sol que no necesita tanta ayuda para lucir fuerte (léase apreciado).

Hasta ahí uno estaría tentado a decir: “¡Excelente! Asunto resuelto”. Veamos por qué no es así. Este análisis peca de ingenuo porque no estamos considerando que es lo que está pasando con el resto de agentes que participan del mercado cambiario. Hoy lo que está pasando en la práctica es que un conjunto de exportadores que reciben dólares se ven obligados a no demandarlos, es decir, venderlos para comprar soles para pagar impuestos. No se puede decir que es lo que va a pasar con el precio de un activo determinado viendo sólo un lado del mercado cambiario. La forma como al final se determina el precio es sumando todas las demandas y todas las ofertas. Una vez que se sepa que es lo que pasa en términos netos uno podrá saber que es lo que sucederá con el precio.

Pongamos un ejemplo sencillo a propósito del paro agrario de estos días. Si entran menos camiones con limones al mercado mayorista lo más probable es que la demanda será mucho mayor que la oferta y por lo tanto el precio del limón se irá por las nubes. ¿Está bien el análisis? La respuesta es no necesariamente. Hay un elemento que no se está considerando. Puede ser que haya un ofertante de limones que no está siendo incluido en el análisis. Por ejemplo, que pasa si la ausencia de camiones que vienen complicados por problemas en la Panamericana Norte se resuelve con la importación de limones desde Ecuador. En ese caso, el precio del limón no tendría razón de ser distinto con o sin paro.

Si lo que quiero es deshacerme de una papa caliente (el dólar barato) y que el que pague las consecuencias sea el Estado al mantener la papa caliente en sus manos entonces estoy hablando pura y sencillamente de un subsidio. Resulta curioso que el causante de que la papa esté caliente sea el boom del propio sector exportador y no el Estado, pero eso es otro tema. Sólo quería mencionar que países como Chile que reaccionaron a la apreciación del peso permitiendo el pago de los impuestos en dólares no han logrado nada. La apreciación del peso sigue viento en popa y a diferencia del Perú la ausencia de una política de intervención del Banco Central en el mercado cambiario ha obligado al sector exportador chileno a utilizar con mucha frecuencia mecanismos de cobertura mientras que aquí todos los exportadores dicen “si la cobertura me la da el Banco Central”.

Publicado en El Comercio, Jueves 21 de Febrero de 2008

La inflación de los pobres

Los economistas vivimos mirando indicadores como si de ellos viniera nuestra energía. Somos como conductores viendo semáforos cambiar de color. Los indicadores nos permiten tener una rápida idea de que es lo que pasa en una economía o en un sector específico. Por eso es que protestamos tanto cuando nos entregan un dato mal calculado. Buena parte de nuestro diagnóstico se basará en los números que veremos.

Uno de esos indicadores clave de cualquier economía es la inflación. Este número es muy importante porque mide que tanto le cuesta vivir a una persona promedio. La palabra clave aquí es promedio. En realidad, la inflación mide que tanto sube o baja de precio una canasta de bienes y servicios. La idea es que esa canasta sea representativa para el conjunto de la economía. Puede ser que alguien ya no gaste en educación, pero el peruano promedio si gasta en la educación de sus hijos. Puede ser que alguien no viaje en combi pero el peruano promedio viaja en combi. Y así con el resto de cinco mil artículos que entran en dicha canasta.

Lo cierto es que la inflación tiene varios componentes y no todos van al mismo ritmo todo el tiempo. Por ejemplo ahora en la mayoría de los países la inflación de los alimentos se ha incrementado con mucho mayor fuerza que el resto de precios. Esto ha hecho que de pronto la gente vuelva a hablar sobre inflación. Por la mañana en la radio los reporteros se pasean por los mercados preguntando por los precios y se hacen encuestas sobre cuanto subió el corte de pelo y la lustrada de zapatos. Para una economía cuya inflación bordea el 4% pareciera que las cosas están fuera de proporción, ¿no les parece?

Sin embargo, para muchas personas –me incluyo- la sensación al ir de compras al mercado es que todo está más caro. Con esto en la cabeza le pedí a mi asistente de investigación que preparase un cálculo distinto al que hace el INEI. Le pedí que tomara la encuesta nacional de hogares donde cada tres meses le preguntan a un grupo de familias en qué gastó sus ingresos y con qué productos llenó su canasta de consumo. Con dicha información calculó la inflación por deciles de ingreso. Es decir, cual es la inflación para los distintos segmentos de ingreso en el Perú, desde los más pobres hasta los más ricos. La sorpresa es que la inflación de los más pobres hoy es 7.2% mientras que la inflación de los estratos más adinerados es de 4.5%. Esta situación obviamente se explica por el alza de los alimentos y el mayor peso de estos en la canasta de consumo. Lo curioso es que cuando uno hace el cálculo para años anteriores la situación era exactamente la opuesta. Sin embargo, hoy las diferencias son mucho mayores entre pobres y ricos. ¿Le importará este dato al BCRP? ¿Al APRA?

El trabajo fue hecho por Edgar Salgado (CIUP)

Publicado en El Comercio Febrero 14, 2008

La maquina que no funciona

A nadie le sorprende que América Latina sea uno de los continentes con mayor desigualdad en los ingresos en el mundo. Lo que pocas veces se discute es cuáles son las causas que están detrás de una situación que arrastramos por décadas. El Banco Mundial acaba de publicar dos trabajos que tratan sobre este tema que aprovecho para discutir con ustedes. Lo primero que hay que señalar es que esta distribución de ingresos tan desigual en realidad es en buena medida un reflejo de una distribución de activos también desigual. Como se dice vulgarmente es más fácil hacer plata cuando ya tienes plata (activos). Y por mucho tiempo hubo grandes desigualdades en activos como tierras, educación y poder político.

En América Latina la distribución del ingreso antes de impuestos y de transferencias del gobierno es muy similar a la distribución del ingreso disponible. En cambio en Europa esto no es así. Lo más interesante es que el nivel de desigualdad es prácticamente el mismo en ambos continentes cuando consideramos el ingreso antes de impuestos y de transferencias gubernamentales.

Dada esta desigual distribución de activos que no promueve una igual distribución de oportunidades los Estados tienden a utilizar estos dos instrumentos (impuestos y transferencias) para ofrecer un piso más parejo a toda la población. Lo que se observa en estos estudios es que en Europa los impuestos cumplen ese rol redistributivo mientras que eso no pasa en América Latina. Curiosamente en el Perú la distribución de ingresos empeora –aunque ligeramente- después de incluir el efecto de las transferencias y de los impuestos. Es decir, tenemos una máquina de redistribución que no funciona.

¿Cómo debemos interpretar este resultado? La lectura tiene dos miradas. Una es que el Estado de alguna manera está capturado por grupos de interés y por lo tanto no se distribuye a través de mayores impuestos. La otra mirada es que el Estado no provee una serie de servicios básicos a la población quienes deben solventar con sus ingresos la correcta provisión de servicios como seguridad, educación, salud. Es decir, hay un impuesto oculto que pagamos todos (pobres y ricos) porque lo que el Estado provee no resulta adecuado. Es el cerco eléctrico en mi casa o la visita urgente a la clínica porque la seguridad social no atiende emergencias con suficiente prontitud. Es por esto que resulta urgente e importante impulsar los mecanismos de presupuestos por resultados en más áreas del gasto público. Asimismo, es urgente revisar subsidios supuestamente para todos que terminan beneficiando a los que menos lo requieren. Ejemplos de eso son subsidios a la gasolina, pensiones y educación universitaria.

Un punto adicional que resulta muy interesante de los trabajos es el efecto que tiene la desigualdad en reducir la efectividad del crecimiento económico como herramienta para disminuir la pobreza. Es decir, nadie duda que el crecimiento económico reduce la pobreza. El punto es que esta reducción podría ser mucho mayor si fuésemos menos desiguales. Uno de los elementos que juega en contra aquí es el hecho que la movilidad social se reduce con la desigualdad. Es decir, en una sociedad muy desigual el ingreso de mi hijo dependería mucho más de las características del hogar de sus padres que de cualquier otra cosa. Lo ideal sería que ellos pudieran construirse un futuro diferente (mejor) al de sus padres gracias a su esfuerzo. Eso es más difícil de lograr en una sociedad muy desigual. Una manera alternativa de decirlo es que los hogares más pobres legan su pobreza a sus hijos en una sociedad desigual en mayor proporción que en una sociedad más igualitaria. ¿Resolvemos el problema o se lo dejamos al próximo gobierno?

Publicado en El Comercio, Febrero 7, 2008

CDBCRP NR

El BCRP cambió sus CDBCRP por estos NR con el objeto de reducir el flujo de especuladores en nuestro mercado. Como dije desde un inicio no sé que hace falta para que un banco se anime a replicar los CD anteriores sobre la base de los actuales NR. La cosa es super simple pero hasta ahora nadie se anima. Ahora el Banco Central impide que las instituciones financieras compren directamente a nombre de otros (los especuladores). ¿Qué cosa impide que estas mismas instituciones financieras vendan "participaciones" sobre CCDBCRP NR? Por una adecuada comisión podríamos tener una vez más a los especuladores haciendo de las suyas.
Insisto dejen flotar el tipo de cambio ya, antes que la inflación se les vaya de las manos.

Administrar riesgos, no minimizar perdidas

El BCRP busca minimizar la posibilidad que la inflación esperada se salga de un rango esablecido. Para ello utiliza un instrumento que es la tasa de interés de referencia. Si ve que hay presiones inflacionarias la sube y si ve lo contrario la reduce. Así de simple y potente. Los economistas le llamamos a este enfoque uno de minimización de pérdidas porque así se puede representar a un banco central que lucha por cumplir con su compromiso con una meta inflacionaria.

Este enfoque funciona bien, cuando todo lo demás funciona bien. Es decir, cuando el ambiente macroeconómico esta relativamente calmado. En una palabra, hoy no funciona. Y no funciona en el sentido que la política monetaria necesita mayor flexibilidad para actuar frente a situaciones extremas. En particular, cuando los riesgos que el directorio del BCRP quisiera evitar van mucho más allá de mantener las expectativas inflacionarias cercanas a la meta. Es importante entender que hoy el BCRP tiene un compromiso de mantener la inflación baja porque el ciudadano promedio quisiera que el BCRP haga eso. Así lo expresa nuestra Constitución y la Ley Orgánica del BCRP.

El problema es que no siempre los tiempos son tranquilos. El BCRP la está pasando muy mal esta semana. Los especuladores internacionales han sacado sus cuentas y salimos entre los países más propicios para atacar su mercado cambiario. Esto que suena a guerra es el pan de cada día de los mercados financieros internacionales. Cada vez que hay una oportunidad de realizar ganancias con facilidad ahí estarán ellos dispuestos a inundar los pequeños mercados locales con el click de su mouse. No es que sean mala gente, pueden ser hasta encantadores, pero serán implacables para aprovechar las ventajas que les da el mercado.

Tal como lo señala Mishkin, uno de los actuales miembros de la Reserva Federal, uno puede distinguir los riesgos de valoración de activos de los riesgos macroeconómicos. Lo aconsejable es que los bancos centrales sólo respondan a los segundos. En lugar de evitar el riesgo macroeconómico actual se prefirió ser conservador y ahora estamos enredados. El BCRP debería de actuar minimizando la probabilidad de los riesgos macroeconómicos futuros.

Pero el BCRP ha entrado en trompo porque ha querido responder a la inflación y a la vez evitar caer presa de los especuladores. Por un lado decidió subir la tasa que atrae más especuladores y por otro decidió cambiar por completo la forma como opera el mercado de liquidez de corto plazo. Antes el manejo se hacía fijando una tasa de referencia y a través de los Certificados de Depósitos del BCRP controlaba que la tasa interbancaria estuviese muy cerca de la tasa de referencia. Es decir, la tasa de referencia servia de guía para anticipar que es lo que el BCRP quería hacer con su política monetaria. Hoy eso ya no es así. La tasa de referencia va por un lado y la tasa interbancaria se ha vuelto volátil como cuando el BCRP no tenía un esquema de metas de inflación y le preocupaba mucho más que pasaba con el tipo de cambio.

Creo que ha llegado un momento en que el BCRP debe considerar seriamente dejar flotar libremente el tipo de cambio y que esa volatilidad sea lo que evite que más especuladores lleguen a nuestra plaza. La política actual de no emitir CDBCRP para que no tengan activos que comprar no es sostenible sin abandonar el esquema de metas de inflación explícitas. El BCRP no puede pretender que cerrar la puerta de casa es freno suficiente a alguien que sabe que si entra tendrá ganancias.

Publicado en El Comercio, Enero 31, 2008

Tasa de referencia o de interferencia?

Si se revisan los números de los últimos días luego de las medidas del Banco Central para frenar el ataque especulativo contra el sol encontraremos un dato curioso: La tasa del mercado interbancario se ha desacoplado de la tasa de interes de referencia del BCRP.
Hasta anteayer las dos tasas se habian separado pero seguian cerca. Ayer la tasa interbancaria fue 1.05% cuando la tasa de referencia está en 5.25%.
Estos hechos son consistentes con la decisión del BCR de no seguir emitiendo CDs con lo cual los bancos deben estar inundados de soles en cash. Por lo pronto la tasa de interés de los depositos a 1 dia en el BCRP ya se redujo significativamente llegando ayer a 2.8%.
Es curioso que el BCRP haya subido su tasa de referencia hace unas semanas pero la tasa del mercado esté muy por debajo de dicho valor.
Alguna idea???

Pastillas para la turbulencia

Viajo constantemente en avión y mientras más viajo más odio la turbulencia en medio de un vuelo. He tratado varios métodos para enfrentarla y el que mejor me resulta es pensar que yo estoy al volante del avión e imaginar que estoy corriendo un rally de autos. Al cabo de un rato, la turbulencia es parte del escenario normal de un rally y cada nuevo bache en el aire que atravesamos significa estar más cerca de la meta. Digo esto porque muchas personas no saben como afrontar la turbulencia en los mercados bursátiles mundiales.

Para empezar es importante señalar que cada individuo es un caso aparte. No se puede aplicar los mismos consejos para mi papá que está próximo a jubilarse que a mi hermano que le falta 30 años de trabajo. Esto primero es clave pues las decisiones de inversión deben hacerse y juzgarse como buenas o erradas en función a cual fue el horizonte de inversión. No es lo mismo invertir para el muy corto plazo (1 mes) o para el muy largo plazo (30 años). Si mi decisión de inversión fue hecha pensando en el largo plazo la volatilidad de corto plazo que vemos hoy día no es relevante y no debería cambiar mi decisión. Ningún piloto decide dar media vuelta y aterrizar el avión porque en un vuelo de diez horas tengo un minuto de fuerte turbulencia.

El que un diario supuestamente serio actúe de modo sensacionalista señalando que los fondos de los pensionistas están en riesgo no es más que la voz de un histérico pasajero diciendo en medio de la turbulencia que el avión se partirá en dos. Lo cierto es que las AFP deberían invertir los fondos de los pensionistas pensando en que el afiliado promedio tiene 35 años y por lo tanto está dispuesto a aceptar mucha volatilidad en el corto plazo a cambio de rentabilidades que en promedio serán mucho mayores si es que se optara por un camino conservador.

Si alguien de más de 55 años observando los altos retornos del fondo 3 (agresivo) de las AFP decidió mudar sus fondos a fines del año pasado cometió una imprudencia y este año tendrá que dejar de leer los diarios o aceptar que hizo una mala decisión. Esto último implica aceptar la pérdida y mirar hacia delante valorando más la preservación de su capital que la valorización del mismo. Hoy las AFP están calladas y ya no dicen cual es la rentabilidad acumulada en el último año. Tienen que entender ambos lados del mercado que el producto que compran y venden es de largo plazo y por lo tanto reportar rentabilidades positivas o negativas de corto plazo es erróneo. La SBS debería ser más enfática en este sentido.

Aunque a nadie le ayude que le digan que lo peor aún no ha pasado sinceramente creo que ese es el escenario que tenemos por delante. La Reserva Federal seguramente bajará nuevamente su tasa la próxima semana otro tanto y no me sorprendería ver la tasa de referencia de la FED cerca al 2% al final del año. Esto tiene dos efectos. El primero es probablemente evitar un desplome de grandes consecuencias en la economía norteamericana y segundo un flujo masivo de dólares hacia aquellos países que ofrezcan amplios diferenciales de tasas de interés, como el Perú. El resto del año será muy volátil. Así que si usted no tiene un portafolio diversificado de inversiones más le vale repensar sus decisiones. La bolsa en el Perú no tendría porqué desplomarse dramáticamente en un escenario de crecimiento de alrededor de 6% para este 2008 pero tampoco será la estrella de hace un par de años. Finalmente si usted aún cree que invertir en la bolsa es un camino para obtener -en un breve plazo- la riqueza que ahora no tiene mejor cómprese un boleto de una lotería. La incertidumbre dura menos y las probabilidades son parecidas, aunque cercanas a cero.

Publicado en El Comercio Enero 24, 2008

Contradicciones del BCRP

Mi muy querido amigo Julio Velarde señala que el BCRP no quiere que el tipo de cambio se desplome (se aprecie significativamente, digamos a 2 soles por dolar) pero a la vez amplia el diferencial de tasas de interés. No sólo subió la tasa de referencia sino que el aumento de la tasa de encaje en MN se traducirá en un aumento de las tasas de interés en soles. Si a los bancos les encarecen el costo de fondeo, ellos pasarán dicho costo a quienes tomamos créditos.
Si amplio el diferencial atraigo a más dólares a esta plaza en busca de soles. Insisto en que se hace urgente mejorar la demanda por dólares relativo a la de soles. Y es urgente que el especulador no sólo no tenga que activos comprar sino que sobre todo no tenga ninguna capacidad de tener una ganancia segura. Ganancia segura que está garantizada por la política cambiaria de defender la indefendible tendencia apreciatoria.
El BCRP quiere que el público crea que ellos no buscan defender un piso en el tipo de cambio pero todas sus declaraciones van exactamente en contra de este.
¿hay o no contradicción en la política monetaria y cambiaria del BCRP?

los aprietos del Banco Central

Hasta hace unos meses el Banco Central peruano la estaba pasando piola. A pesar de unas enormes subidas de precios en alimentos y petróleo la inflación local no se había disparado, sólo había empezado a salirse de la banda. Y más importante que esto, era que las expectativas de la inflación de los principales actores del mercado seguían en línea con el compromiso meta del Banco Central. Es decir, alrededor del 2%. Hoy eso ya no es así, y se configura un ambiente en el que el Banco Central está por primera vez desde el inicio del sistema de metas explícitas de inflación.

La idea de ese sistema es servir de guía a las expectativas inflacionarias. Si el BCRP tiene la confianza de la gente, entonces el compromiso es creíble y nadie se inquieta frente a movimientos temporales en los precios de algunos productos. Es decir, si a mi me corresponde fijar un precio no tengo porqué dudar que el ritmo al cual van a crecer los precios de la economía es lo que el BCRP se ha comprometido. Los compromisos son palabras y la confianza en la palabra se gana cumpliendo la misma. Y ese es el aprieto principal que hoy tiene el BCRP. Por una imprudencia y contra el consejo de todos decidieron reducir la meta a 2% cuando nadie se lo estaba pidiendo.

La decisión fue errónea pues se basó en mirar la bajísima inflación de los vecinos y socios comerciales que estaban disfrutando de un período de enorme facilidad. Todos los bancos centrales en el mundo disfrutaron de una desinflación mundial que China e India exportaron en medio de su integración a la economía global. Hoy China e India empiezan a tener inflaciones más altas y por lo tanto ya no exportan presiones deflacionarias sino más bien inflacionarias.

Para complicarle la vida al BCRP, la Reserva Federal está mucho más preocupada en evitar que la recesión que ya empezó en EEUU sea muy prolongada como tienden a serlo aquellas donde buena parte del mercado crediticio está en apuros. Y por lo tanto a pesar que hoy EEUU tiene una inflación que es inclusive mayor que la peruana, la FED prefiere centrar su mirada a la recesión que podría agudizarse en los próximos meses. Esto hará que la FED siga reduciendo su tasa de interés haciendo que el diferencial de tasas de interés entre activos en soles y en dólares se siga ampliando. Podríamos cerrar el año con una tasa de la FED debajo de 2% y con una tasa del BCRP por encima de 6%, a pesar que dicha subida hará poco por frenar la inflación que viene de afuera. Es decir, nos espera un huayco de dólares en nuestra economía.

No sé si todos los que leen esta columna se dan cuenta del negocio que el BCRP está permitiendo. Si yo desde afuera me presto dólares a 2%, lo traigo al Perú, el BCRP me los compra a 2.90, compro un papel del BCRP que me da 5-6%, no hago nada y luego vendo el papel, con el principal más los intereses compro dólares (cuyo precio sin duda será menor que 2.90 gracias al predecible actuar del BCRP) habré hecho plata con dos llamadas telefónicas y sin sudar ni una gota.

Si el BCRP sigue tercamente su política pronto tendremos días en que comprará más de mil millones de dólares al día. La inflación local seguirá siendo determinada por los eventos externos y el ejercicio de tener política monetaria parecerá cada vez más sólo un ejercicio. El BCRP necesita recuperar su credibilidad, su directorio debe salir a explicar que es lo que está pasando, porqué están tomando estas decisiones y porqué la gente no debería angustiarse un tiempo largo con algo más de inflación que la que ellos mismos se habían comprometido. Mientras tanto deberían preocuparse por dos cosas (1) aumentar la demanda por el dólar, y (2) hacer que esos especuladores por lo menos suden la gota gorda haciendo mucho más riesgoso ganar especulando, hoy es plata fácil.
Publicado en El Comercio Enero 16, 2008

El bolívar fuerte

Empezaré por reconocer que Chávez no es mi político favorito, aunque pensándolo bien no tengo ninguno que me diera pena que se jubile o algo así. Luego de leer este fin de semana el estupendo ensayo sobre Bolívar de H. Morote, el Libertador también se me cayó del caballo. Pero como economista lo que más me molesta de Chávez es su pretensión de ir en contra de lo que obviamente está errado. La última de sus movidas ha sido la introducción de lo que han llamado el “bolívar fuerte”. A partir del 1 de enero de este año el bolívar fuerte sustituirá al bolívar quitándole tres ceros a todos los precios. De esta manera un bolívar fuerte se canjeará por 1000 bolívares (débiles). Para nosotros que hemos vivido varias de estos eventos antes no nos sorprende demasiado. Lo único que realmente sorprende es la elección del nombre.

Si algo nos queda de lección de nuestra azarosa historia monetaria es que cada cambio de signo monetario viene impuesto por las circunstancias. Y no necesariamente porque estas circunstancias sean favorables para el país sino todo lo contrario. El cambio de signo monetario es un walkover, es un abandono. Es reconocer que se perdió la pelea con la inflación que nos llenó de ceros todos los precios y nos hace tan complicada la vida que no nos queda otra que borrarlos tan artificialmente como artificialmente se introdujo más billetes de una moneda que nadie quiere tener en la mano pero que el gobierno hace lo indecible para evitar que desaparezca su uso. El bolívar (débil) en Venezuela estaba fijado al dólar al precio de 2150 bolívares por dólar. Obviamente que ese precio no tiene nada que ver con la realidad. En el mercado negro (¿se acuerdan esas épocas?) el debilitado billete verde se tiene que pagar a mucho más allá que el doble. La última vez que me fijé el tipo de cambio del mercado informal estaba en más de 5000 bolívares por dólar. A pesar de que en los últimos años el barril del petróleo en el que está sentado Venezuela pasó de 10 dólares a 100 dólares, hoy Venezuela no le queda otra que cortar ceros por decreto. Lo lógico hubiera sido que su moneda se aprecie fuertemente dada la excelente coyuntura internacional y en particular los precios del petróleo que equivalen a un shock de mayor riqueza.

Pero el comandante presidente se ha encargado de hacer añicos el valor del bólivar débil y ahora pretende fortalecerlo cambiándole el nombre. Venezuela volvió a ocupar el primer puesto de inflación más alta en la región este 2007 con más de 20% y todos los pronósticos apuntan a que esta inflación se disparará aún mucho más considerando que los múltiples controles de precios han terminado por desalentar la producción de bienes generando escasez de muchos productos de la canasta básica. El gobierno actual, a pesar de los abundantes recursos del petróleo, se da maña para tener un creciente déficit fiscal que terminará por encima del 2% en el 2008. Como parece que el petróleo no bajará de los niveles astronómicos de estas semanas parece que la piedra en el zapato para la viabilidad política futura de Chávez curiosamente será la velocidad con la que el bolívar fuerte se debilite. Mientras más rápido eso ocurra, más rápido tendrá que hacer maletas y dejar la revolución bolivariana a medias.

Así como el papel aguanta todo, parece que a la música le pasa lo mismo. El Banco Central de Venezuela estrenó una pegajosa canción infantil para promocionar el uso de la nueva moneda: “una economía fuerte, un país fuerte y un bolívar fuerte”. OK pana, pero a mí me pagas mi sueldo en euros, ¿estamos?.

Publicado en El Comercio Enero 10, 2008

Ranking de dudas para el 2008

El cierre del año fue ruidoso, la gente reventó cohetes, bailó y tomó todo lo que pudo. Las espectaculares cifras del año lo justificaban. Pero como después de toda celebración viene la reflexión y en algunos casos la preocupación. Diría que hay varias interrogantes claves para el próximo año. A falta de espacio, mi lista de las top 3 es la siguiente.

1. ¿La recesión de la economía norteamericana nos alcanzará de manera importante o no?
Esta es de lejos la pregunta más compleja de contestar y la que podría traer consecuencias más importantes para los peruanos. Como en todo período de crecimiento acelerado la gente se olvida que el pasado no es un anticipo de lo que vendrá. La inercia en las expectativas es difícil de cambiar y eso provoca que se invierta en exceso, se tome deuda en exceso, etc. Como no hay lonche gratis, todos los excesos se tendrán que pagar.

Para muchos la discusión ha sido la capacidad de que América Latina se desenganche del impacto que pueda traer una fuerte recesión en EEUU. Lo más importante para mi en cambio es reconocer que los estudios recientes muestran que la mayor parte del “exitoso” desempeño de la mayoría de las economías de la región se debe a las buenas condiciones externas. Sólo de manera muy marginal ha importado lo que se ha hecho domésticamente. Países como Argentina y Venezuela que siguen políticas claramente insostenibles han crecido como la espuma de la mejor cerveza gracias a este ambiente externo favorable. Ya hemos visto que tanto pueden crecer cuando el ritmo de la música es casi frenético, lo que no nos queremos acordar es que tan rápido nos caemos cuando alguien decide frenar en seco la música. Para mi gusto, la economía peruana se desacelerará de a pocos, marcadamente al final del año. Con lo cual la sensación será que la estamos pasando piola a pesar de la turbulencia externa.

2. ¿Quién continuará a cargo del gabinete luego de la partida de Jorge del Castillo?
Aunque todo el mundo habla de esta pregunta desde hace un buen tiempo nadie quiere darle una respuesta que no sea: “alguien parecido” o la más común: “eso no pasará todavía”. Lo cierto es que Del Castillo juega en pared con el presidente la mayoría de los temas, tiene una imagen de ser absolutamente leal al presidente. Sin embargo, a la vez tiene la capacidad de servir de bisagra para resolver enfrentamientos complejos. Lo cierto es que es una figura con la cual muchos se sienten cómodos de sentarse al costado. En ese sentido, son más fáciles los cambios de ministros con él al mando que con otros al mando. Hay muchos que temen que el gabinete se desgaste más rápidamente en un año más difícil económicamente. Por el momento, mi apuesta es que tenemos a Del Castillo todo el 2008. Cuando nos den grado de inversión, preguntas como esta no importarán.

3. ¿Habrá alguna reforma importante en temas esenciales: gestión de los programas sociales, administración de la justicia, carrera pública?
Creo que la respuesta aquí es poco o nada. Este pesimismo no es anti-aprismo sino que parecería que la voluntad política aún no termina de cuajar cuando se habla de estos temas. La pregunta más bien debería ser cuales serán las consecuencias de esto. Por un lado, el deterioro de la capacidad de generar un mejor resultado para los peruanos. Por otro lado, la sensación de oportunidad perdida que alimentará el pesimismo.

Aunque a muchos les disguste prefiero empezar el año sin la copa de champagne en la mano. A trabajar que aún hace falta mucho por hacer para construir un mejor Perú.

Publicado en El Comercio, Enero 3, 2008